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Mobileye – Intels hidden champion

Veröffentlicht am 15.12.21 | Lesedauer: 15 Minuten

Von Christian Lämmle 

 Mobileye – Intels hidden champion

Am 06.12.2021 hat Intel bekanntgegeben, dass sie ihre Sparte Mobileye Mitte 2022 an die Börse bringen wollen. So bewertet Christian die Situation.

Einleitung

Am 06.12.2021 hat Intel bekanntgegeben, dass sie ihre Sparte Mobileye Mitte 2022 an die Börse bringen wollen. Dadurch soll laut dem Management von Intel Mehrwert für die Aktionäre geschaffen werden.

Auf Mobileye sind wir in unserer Intel Aktien Analyse bereits eingegangen. Nachfolgend möchten wir aber nochmal kurz erläutern was Mobileye konkret ist, bzw. was unter dieser Sparte zu verstehen ist. Danach versuchen wir anhand von mathematischen Modellen zu errechnen, was Mobileye für einen Börsenwert erbringen könnte und was Intel ohne Mobileye wert ist.

Mobileye

Das derzeitige Untersegment von Intel ist weltweit führend beim Anbieten von Lösungen für autonomes Fahren bzw. für Fahrassistenten. Das Produktportfolio umfasst eine breite Technologiepalette, welche auf eine hochkomplexe Sensorik, maschinelles Lernen sowie Datenanalyse spezialisiert ist.

Hervorzuheben ist, dass es Mobileye trotz der Krise in 2020 geschafft hat 37 neue Designaufträge zu gewinnen. Dennoch hat der Unternehmensteil im Q2 2020 den Einbruch der wirtschaftlichen Rahmenbedingungen deutlich zu spüren bekommen. Somit sind die gesamtwirtschaftlichen Umstände ein wichtiger Faktor für Mobileye. Das Geschäftsfeld ist dementsprechend relativ zyklisch einzuordnen.

Von den Konkurrenzprodukten hebt Mobileye das enge Co-Design von Hardware und Software ab. Dieses verleiht dem „Produkt“ (bzw. der Dienstleistung) die Fähigkeit, komplexe und rechenintensive Aufgaben zu lösen. Damit ist es speziell für solche sowie für stromsparende und automobilkonforme Einsatzprofile geeignet.

Abb. 1: Umsatz von der Intel-Sparte Mobileye

Namhafte Partnerschaften sind derzeit unter anderem mit Ford und dem chinesischen Hersteller Geely abgeschlossen worden. Aber auch mit Sixt wurde vor einiger Zeit eine Partnerschaft angekündigt.

Gemäß dem Geschäftsbericht 2020 von Intel, wird ab dem Jahr 2022 damit gerechnet, dass große Flotten von selbstfahrenden Autos gesetzlich zugelassen werden.

Kurzanalyse der Branche

Der Mobility as a Service (MaaS) Markt hatte im Jahr 2020 ein Volumen von 56,19 Mrd. USD vorzuweisen. Bis 2025 wird prognostiziert, dass das Volumen auf 230,40 Mrd. USD ansteigt. Dies entspräche einem CAGR von knapp 33 % pro Jahr.
Damit ist unstreitig klar, dass es sich hier um einen stark wachsenden Zukunftsmarkt handelt.

Für den chinesischen Markt hatten die Wirtschaftsprüfer und Unternehmensberater pwc im Jahr 2018 einen Report herausgebracht, welcher ein enormes Wachstum prognostiziert hatte.
Für 2030 soll das Marktvolumen in China rund 656 Mrd. USD betragen. 2017, also das Jahr vor der Veröffentlichung Reports, lag dieses zum Vergleich noch bei 15 Mrd. USD.

Es fällt auf, dass China einen extrem großen Anteil am globalen MaaS Markt besitzt, bzw. höchstwahrscheinlich besitzen wird. Dadurch ist die Partnerschaft mit Geely als sehr wichtig einzustufen um in diesem Markt Fuß zu fassen.

Mobility as Service China
Abb. 2: Der MaaS Markt in China hat enormes Potential.
Marktgröße Mobility as a Service
Abb. 3: Bis 2025 soll sich der weltweite Markt verdreifachen.

Bewertung von Mobileye und Intel

Mobileye

Hier muss man eine gewisse Spanne ermitteln, da sich der tatsächliche Preis natürlich noch nicht feststeht.

Ich nehme folgende Modelle als Grundlage:

  • Bewertung über das DNP-Modell
  • Bewertung über Umsatzmultiple
  • Bewertung über Gewinnmultiple

Aus diesen drei Modellen wird ein Durchschnittswert gebildet, welcher dann den Wert darstellt, mit welchem ich Mobileye mit den Daten bis zum Q3 2021 bewerte.
Bei Mobileye gehe ich davon aus, dass sie bis mindestens 2025 mit 30 % pro Jahr wachsen. Diese Annahme finde ich noch relativ pessimistisch. Die EBIT-Marge soll dauerhaft bei zwischen 28 % und 30 % liegen. Mit der Zeit sollte eine Ziel EBIT-Marge von 35 % erreichbar sein.
Diskontiere ich die Gewinne bis 2031 mit 10 % pro Jahr und nehme im terminal value (ewigen Rente) einen Wachstumsabschlag von 6 % vor bei einer gleichzeitigen EBIT-Marge von 35 %, komme ich auf einen fairen Wert von 36 Mrd. USD.
Bei der Multiple Bewertung nehme ich an, dass Mobileye mit einem KUV 2021 von 20 bewertet wird. Beim KGV 2021 nehme ich hingegen 80 als Grundlage.

In beiden Fällen komme ich so auf einen Börsenwert von rund 27 Mrd. USD.

Die Hohen Grundlagen (KGV und KUV) basieren auf Folgenden Thesen:

  • Führend im Markt vertreten
  • Starke Partnerschaften vorhanden
  • Sehr stark wachsender Markt
  • Bereits hoch profitabel bei starkem Wachstum

Negativ ist lediglich die relative Abhängigkeit des Wirtschaftszyklus. Im Allgemeinen finde ich allerdings, dass man auch höhere Multiples rechtfertigen kann. Die Kennzahlen und Prognosen sind traumhaft.

Die Preisspanne von Moblieye bewegt sich damit nach meiner Kalkulation zwischen 27 Mrd. und 36 Mrd. Interessant ist, dass das Magazin „wall street journal“ Mobileyes Wert auf bis zu 50 Mrd. USD betitelt hat. Meiner Meinung nach wäre das die obere Schmerzgrenze der Bewertungsskala. Dies würde ein KUV von 36 bedeuten. Grundsätzlich ist das natürlich möglich, aber gerade in Bezug auf mögliche Zinserhöhungen im Jahr 2022 eine ambitionierte Bewertung.

Intel

Intel haben wir erst Anfang September analysiert. Damals ist die Bewertung mit halten bzw. minimal unterbewertet ausgefallen.

Für die Bewertung nach der Abspaltung von Mobileye habe ich das optimistische Szenario von Intel aus der damaligen Analyse zu Grunde gelegt (Lasche: Optimistisch vor IPO). Hiervon wurden die Schätzungen von Mobileye jeweils abgezogen (siehe Lasche: Optimistisch nach IPO).

Das Discounted Net Profit Modell kommt dann auf einen fairen Börsenwert von rund 190 Mrd. USD.

Zusätzlich habe ich noch die Bewertung gem. KUVs und KGVs für 2021 vorgenommen. Hier muss dann natürlich berücksichtigt werden, dass Intel einen starken Wachstumstreiber verliert. Zwar war der absolute Umsatz von Mobileye nicht wirklich von Bedeutung, allerdings waren die Wachtumsraten enorm viel höher als die des Kerngeschäfts. Auf Grund der Tatsache, dass Intel im Chipgeschäft derzeit gewaltige Probleme hat und relativ konstant Marktanteile verliert nehme ich folgende Bewertungsmultiples an:

KUV: 2,4

KGV: 8,0

Damit kommt man auf einen Wert von rund 158 Mrd. USD bzw. 152 Mrd. USD. Nimmt man den Durchschnittswert von DNP-Modell, KUV und KGV Bewertung, so kommt man auf eine Marktkapitalisierung von 167,48 Mrd. USD.

Kumuliert man nun den Durchschnittswert von Moblieye (ca. 30 Mrd. USD) und den von Intel (ca. 167 Mrd. USD), so kommt man auf einen Gesamtwert von 197,74 Mrd. USD.

Intel ist derzeit inklusive Moblieye etwas mehr als 207 Mrd. USD wert. Damit ist der Konzern für mich derzeit fair bewertet. Eine relativ starke Unterbewertung würde sich natürlich ergeben, wenn Moblieye tatsächlich mit 50 Mrd. USD an die Börse geht. Dann könnte Intel ohne Probleme 10 % höher stehen als heute. Dazu sei gesagt, dass Intel (ohne Mobileye) natürlich auch mit höheren Multiples bewertet werden kann. Ich habe hier nur einen stärken Abschlag vorgenommen, da Intel derzeit in einer schwierigen Situation hängt und um die Marktführerschaft kämpfen muss. Sofern jedoch die Strategie des Managements aufgeht und man im Chipbereich nachhaltig 3-5 % Wachstum generiert. Ist ein Multiple von 10-15 absolut realistisch, da der Konzern immer noch über sehr gute Kundenbeziehungen verfügt.

Die Bewertungsmodelle von Intel findest du hier in der Excel. Hier sind die verschiedenen Szenarien in separaten Laschen aufgezeigt. 

Trendeinordnung Intel technische Analyse
Abb. 4: Trendeinordnung für Intel

Abschluss

Ob Intel nun für einen Investor kaufenswert ist oder nicht, hängt stark von der Situation ab, an welche man selbst glaubt. Wer denkt, dass Mobileye 50 Mrd. Börsenwert zustande bringt, der könnte ein ordentliches Schnäppchen im derzeitigen Kurs von Intel sehen. Gleiches gilt, wenn das Vertrauen in das zukünftige Potenzial von Intels Chipmarkt vorhanden ist.

Ich würde Intel mit Rating: „Marketperform“ ausstatten.

Welche Techwerte hast du im Depot?

 

Ich bedanke mich fürs Lesen und hoffe auf ein baldiges Wiedersehen bei Wir Lieben Aktien.

Liebe Grüße

Christian Lämmle

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Christian Lämmle
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