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Tattooed Chef Aktie Analyse

NASDAQ: TTCF

Von Jan Fuhrmann und Christian Lämmle

Tattooed Chef Inc. | WKN: A2QD83 | ISIN: US87663X1028 | Ticker: TTCF (Nasdaq)

Der Trend hin zu einer pflanzenbasierten Ernährung hält weltweit weiter an und könnte die Lösung vieler Probleme sein, die die Menschheit im Moment betreffen. Tattooed Chef hat es sich zur Aufgabe gemacht, vegan lebende Menschen in ihrer vollständigen Alltagsernährung mit leckeren und nachhaltigen Fertiggerichten auf Pflanzenbasis zu versorgen. Doch die Konkurrenz gegen große Konzerne ist real – schafft es das Unternehmen langfristig zu bestehen?

Der Podcast zu unserer Tattooed Chef Aktienanalyse

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Kurzportrait

Tattooed Chef ist eine Aktie, welche in einer eher langweiligen Branche rund ums Essen und die Ernährung eine spannende Rolle einnimmt. Der Trend des Veganismus und pflanzenbasierter Ernährung nehmen weltweit immer weiter zu und davon möchte das Unternehmen profitieren.

Sam Galletti führt Tattooed Chef dabei als CEO und President stets mit dem Ansatz, innovativ zu sein und Essen als besondere Erfahrung zu verkaufen. Seine Tochter Sarah ist als Chief Creative Officer ebenfalls im Unternehmen aktiv und verkörpert die “tattoowierte Chefin”.

Charttechnisch bewegt sich die Aktie seit gut einem Jahr seitwärts und konnte zuletzt wieder eine starke Aufwärtsbewegung starten. Da diese nun korrigiert, könnte sich eine attraktive Einstiegschance ergeben. Vielleicht folgt ja bald endlich der Ausbruch aus der Seitwärtsbewegung?

Die Analyse bezieht sich auf den Kenntnisstand unserer Recherche vom 18.09.2021.

WKN/ ISINA2QD83 / US87663X1028
BrancheBasiskonsumgüter
Peter Lynch EinordnungFast Grower
Fundamentales WLA-Rating?/10
Technisches WLA-Rating?/10
Marktkapitalisierung1,66 Mrd. USD
Dividendenrendite0,00 %
KGV7.449,56
FirmensitzParamount (USA)
Gründungsjahr2009 (Stonegate Foods)
Mitarbeiter*innenca. 500

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1. Das Unternehmen

Vorstellung

Historie

Stonegate Foods / Ittella

Der heutige CEO Sam Galletti gründete im Jahr 2009 das Unternehmen Stonegate Foods, das sich auf den Import von Gemüse und anderen italienischen Produkten spezialisierte. Im Folgejahr begann er mit dem Verkauf von Produkten u. a. an Supermärkte, welche über eine Eigenmarke liefen.

Nachdem Sams Tochter Sarah Galletti 2014 als CCO (Chief Creative Officer) in das Geschäft mit einstieg, erfolgte 2015 die Umbenennung des Unternehmens in Ittella. Zugleich startete damit auch die Produktion der eigenen Produkte in einem eigenen Werk

Der Jahresumsatz lag nun schon bei fast 13 Mio. USD (zum Vergleich: 2009 waren es noch 2,10 Mio. USD).

Tattooed Chef

Die Marke “Tattooed Chef” wurde 2017 von Sarah eingeführt und fokussiert sich auf pflanzenbasiertes Essen (für das der Konzern heute bekannt ist). Sarah Galletti gilt als die “tattoowierte Chefin”, die die Marke verkörpert. 

Nach einer Erweiterung der Produktpalette erfolgte im Jahr 2020 schließlich der Börsengang, allerdings nicht auf die normal übliche Art.

Das Unternehmen fusionierte mit der Forum Merger II Corp. und wählte dadurch den Börsengang über eine SPAC. Eine genaue Beschreibung dazu findest du hier in unserem Lexikon. 

Diese Special Purpose Akquisition Company wurde dann in Tattooed Chef umbenannt und wird an der NASDAQ-Börse in den USA gehandelt. Gegenüber 2015 hatte man den Umsatz nun auch mehr als verzehnfacht (148 Mio. USD) und die Anzahl an Produkten erheblich erhöht – dazu aber später mehr.

In der letzten Zeit wurde dann auch die Präsenz in Supermärkten und weiteren Läden erheblich ausgebaut. Allein in 60 Tagen vor dem Analyst Day im Dezember 2020 kam der Vertrieb über die folgenden Einkaufsläden hinzu:

Werte, Ziele und Nachhaltigkeit

Zu Beginn der Präsentation am letzten “Analyst Day” stellte sich Tattooed Chef selbst mit sechs Aspekten vor. Anhand davon lassen sich u. a. auch die Werte und die Ziele bzw. der Anspruch des Unternehmens gut erkennen:

Der Aspekt der Innovation ist in einer alltäglichen Branche, in der Tattooed Chef nun einmal tätig ist, zunächst schwierig umzusetzen. Durch die pflanzenbasierten Produkte ist man aber klar in einem neuen Trend aktiv und somit auch durchaus als innovativ einstufbar. 

Ebenso durch das Marketing, welches bspw. über Influencer*innen in den sozialen Medien betrieben wird, hebt man sich ebenfalls von den gängigen Basiskonsumgüter-Riesen ab. Damit soll zudem die nächste Generation der Konsument*innen als Zielgruppe angesprochen werden. 

Das Marketing beginnt bereits bei den Verpackungen der eigenen Produkte, welche besonders auffällig sein sollen. Generell zeichnen sich die Produkte durch vier Eigenschaften aus:

Aktionärsstruktur

Sam Galletti hielt im Dezember 2020 mit der Familie 50 % der Anteile des Unternehmens und verfügt deshalb über eine gewisse Macht, Entscheidungen (nicht nur als CEO) treffen zu können. 

Gerade bei jungen Unternehmen ist dies positiv anzumerken, da es das Vertrauen in den eigenen Konzern bei Sam Galletti zeigt. Nichtsdestotrotz sollte man sich der Macht der einzelnen Person und Familie bei Tattooed Chef bewusst sein. Aus diesem Grund ist es umso wichtiger, Sam Galletti als Person genauer zu betrachten, was wir im weiteren Verlauf dieser Analyse tun werden.

Im Jahr 2021 wurde eine Kapitalerhöhung durchgeführt und die ursprüngliche Aktienanzahl von rund 65 Mio. wurde auf rund 81 Mio. erhöht. Dies führte zu einer Verwässerung der Anteile der Aktionär*innen. 

Sam Galletti (und die Familie) haben dadurch “nur noch” knapp 40 %.

Geschäftsmodell, Trends und Umfeld

Veganismus, die Lösung aller Probleme?

In den letzten Jahren hat die früher noch als Utopie geltende, vegane Ernährung weltweit an Bekanntheit gewonnen. Dies lässt sich allein über die Google Suchtrends bestätigen, siehe Abbildung 6 und 7. 

Das ist nicht unbedingt verwunderlich, denn immer mehr Studien belegen, dass eine rein pflanzliche (oder fleischärmere) Ernährung zur Lösung der größten Probleme, die die Menschheit im Moment beschäftigen, beiträgt.

Der Klimawandel ist dabei als erstes zu nennen. Tiere stoßen eine erhebliche Menge an Methan aus, vor allem die Verdauung von Wiederkäuern (z. B. Kühen) für die Herstellung von Milch und Rindfleisch. Es handelt sich dabei um ein Treibhausgas, welches mitverantwortlich für die globale Erwärmung ist. Einen Effekt, der sich durch vegane Ernährung durchaus reduzieren lässt.

Zu den Problemen gehört auch die momentan immense Landnutzung für den Anbau von Tiernahrung, meistens für die spätere Fleischherstellung, oder auch zur Herstellung von anderen tierischen Lebensmitteln. Im Jahr 2016 wurden knapp 80 % der gesamten weltweiten landwirtschaftlichen Flächen zur Herstellung von Tiernahrung und zum Weiden von Tieren verwendet, siehe Abb. 8.

Ein weiterer Punkt, der in einigen Ländern der Erde bereits bittere Realität ist, ist fehlendes Trinkwasser

Diese Situation wird sich aufgrund der Erderwärmung und einer wachsenden Weltbevölkerung in den nächsten Jahren nochmals verschärfen. Umso absurder erscheint es, dass für die Herstellung von tierischen Lebensmitteln ein vielfaches an Trinkwasser verbraucht wird als es bei pflanzlichen Lebensmitteln der Fall ist (siehe Abb. 9).

Tattooed Chef – Profiteur des Trends

Im Kontext all dieser Probleme, erscheint die vegane Ernährungsweise ein sehr interessantes Zukunftsmodell zu sein.

Immer mehr Statistiken belegen, dass auch Verbraucher*innen in Industrieländern zunehmend Wert auf Nachhaltigkeit und Umweltschutz beim Kauf ihrer Nahrungsmittel legen. Jede*r, der sich mal in den Regalen bekannter deutscher Supermärkte umsieht, kann erkennen, wie immer mehr Produkte mit zahlreichen Nachhaltigkeits- und Ökosiegeln versehen werden.

Tattooed Chefs Geschäftsmodell geht genau mit diesem (noch) Trend mit. Ob diese Trendwelle nachhaltig ist, steht noch offen – klar ist aber, dass aus objektiver, wissenschaftlicher Sicht viele Gründe für eine (größtenteils) pflanzliche Ernährung sprechen.

Das Unternehmen bietet ein relativ großes Spektrum an pflanzlichen, also veganen Nahrungsmitteln und auch einigen vegetarischen Produkten an, die nachhaltig und umweltschonend produziert wurden, an. Außerdem sollen die Produkte gut schmecken – das ist ebenfalls ein wichtiger Faktor für den Erfolg der veganen Welle und ein Anspruch, den Tattooed Chef an sich selbst stellt. Das Portfolio reicht von Frühstücksmahlzeiten über Snacks bis hin zur vegetarischen/ veganen Pizza und soll quasi den kompletten Tag eines Veganers oder Vegetariers abdecken können (siehe Abb. 10).

Ein besonders interessanter Punkt beim Geschäftsmodell des Unternehmens ist der starke Fokus auf das Marketing, den es in unseren Augen aber auf Bedarf für nachhaltigen Erfolg des Geschäfts. Der Markt für vegane Produkte ist extrem umkämpft u. a. von großen Nahrungsmittelkonzernen wie Danone oder Nestlé. Umso wichtiger ist eine starke Marke mit Wiedererkennungswert, die für Qualität und Geschmack steht. Das Management scheint das erkannt zu haben, zumindest kann man das aus dem bisherigen Branding und den Geschäftsberichten herauslesen.

Verkauft werden die Produkte über den (in unseren Augen subjektiv, sehr gut gebrandeten) Onlinestore, der erst 2020 online gegangen ist (siehe Abb. 11) und aktuell über 23.000 Verkaufsstellen (Ende 2020) in den USA hat. Als Ziel für das Jahr 2021 hat sich das Unternehmen 65.000 Verkaufsstätten gesetzt (siehe Abb. 12). Zu den Einzelhandels-Distributoren gehören u. a. bekannte Namen wie Walmart, Target und Costco.

Geschäftsführung

Salvatore “Sam” Galletti

Sam Galletti ist derzeit der CEO und President von Tattooed Chef und ist zugleich der Gründer von Stonegate Foods, dem Vorgängerunternehmen. Gemeinsam mit Sarah, welche die Position als Creative Director innehält, und der Familie hält Galletti einen großen Teil der Aktien.

In der Branche verfügt Sam Galletti bereits über 35 Jahre an Erfahrung und war z. B. bei Sonora Mills und Good Karma Foods beschäftigt. Letztere sind auch im Bereich der pflanzenbasierten Lebensmittel tätig. Tattooed Chef berichtet selbst, dass Galletti von den Beziehungen, welche er in der Vergangenheit knüpfen konnte, nun profitiert. Er verfügt dadurch u. a. über Kontakte zu Einzelhändlern, die heute die Produkte von Tattooed Chef vertreiben.

Man merkt zudem, dass Galletti viel Wert auf die Qualität der eigenen Produkte legt und eine gewisse Verbindung zu Italien hat. Nicht ohne Grund produziert das Unternehmen zum Teil in Italien und importiert anschließend in die USA – Sam Galletti hat insofern den Qualitätsunterschied bemerkt.

2. Fundamentale Ansicht

Kennzahlen

Umsatz

Entwicklung

Wie im Kapitel zur Historie beschrieben, operiert das Unternehmen seit 2017 unter der Marke Tattooed Chef und ist erst seit der Fusion mit einer SPAC, welche im Oktober letzten Jahres abgeschlossen wurde, börsennotiert. 

Daher sind die meisten Geschäftszahlen von Tattooed Chef nur seit 2018 verfügbar und eine längerfristige Betrachtung der historischen Kennzahlen kann nicht wie gewohnt erfolgen.

Seit der Gründung von Stonegate Foods haben sich die Erlöse sehr dynamisch entwickelt und konnten von 2,10 Mio. USD in 2009 auf 148,49 Mio. USD im vergangen Geschäftsjahr gesteigert werden, sodass sich ein schönes Bild der bisherigen Entwicklung ergibt.

Das jährliche Wachstum seit 2017 lag bei 65,94 % und wurde insbesondere durch Produkte vorangetrieben, welche unter der Marke Tattooed Chef vertrieben wurden. Dazu später mehr.

In Anbetracht des vergangenen Umsatzwachstums im Vergleich zu 2019, war Tattooed Chef nicht maßgeblich von der Corona-Pandemie betroffen. In den Produktionsanlagen des Unternehmens wurden verbesserte Hygienestandards etabliert, sodass diese in Betrieb bleiben konnten.

In den kommenden Jahren wird ein Rückgang der Wachstumsgeschwindigkeit erwartet, wenngleich dieses weiterhin auf einem hohen Niveau verbleiben wird. Der prognostizierte Umsatz für 2023 liegt bei 450 Mio. USD, wodurch eine jährliche Steigerung in Höhe von 44,71 % zustande kommen würde. In 2026 erwartet das Management, mit dem Umsatz die Milliardenmarke zu überschreiten.

Umsatzverteilung nach Regionen

Tattooed Chef stellt seine Produkte zum Teil zwar in Italien her, vertrieben wurden diese bis zum Ende letzten Jahres jedoch nur in den USA. In Abbildung 12 haben wir bereits dargestellt, wo die Produkte von Tattooed Chef bisher erworben werden konnten.

Um das weitere Umsatzwachstum sicherzustellen, muss Tattooed Chef künftig auch in andere Regionen expandieren, um von weiteren Märkten profitieren zu können.

Seit diesem Jahr sind die Produkte des Konzerns auch in Großbritannien und Mexiko erhältlich. Außerdem arbeitet man nach eigenen Angaben fortlaufend daran, den Markt in weiteren Ländern zu erschließen.

Umsatzverteilung nach Segmenten

Tattooed Chef unterteilt die Umsätze in zwei Segmente

Zum einen werden Produkte unter der Marke des Unternehmens vertrieben. Dieses Segment wuchs in den letzten Quartalen sehr schnell. Während in 2019 nur 21,53 % der Erlöse mit der Marke Tattooed Chef erwirtschaftet wurden, waren es 2020 bereits 56,97 %. In absoluten Zahlen konnten die Umsätze um 362,76 % gesteigert werden.

Auch zukünftig plant das Management mit der Einführung weiterer Produkte sowie intensiveren Marketingkampagnen, die eigene Marke zu stärken und die Erlöse weiter voranzutreiben.

Der ursprüngliche Fokus der Vorgängerunternehmen von Tattooed Chef bestand darin, sogenannte Private Label Produkte für Supermarktketten herzustellen, welche diese dann mit ihren Eigenmarken versehen. Man versprach sich dadurch geringere Aufwendungen für Marketingkampagnen.

Zu den Kunden der Private Label Produkte zählen nach eigenen Angaben die größten Einzelhändler in Nordamerika, also Unternehmen wie Walmart, Costco oder Target.

Dass Tattooed Chef in Zukunft mehr Fokus auf die eigene Marke legen will, wird durch den Rückgang des Private Label Segments, im Vergleich zu 2019, verdeutlicht. Die Erlöse schrumpften um 1,43 %.

Außerdem können 0,67 % der Erlöse von Tattooed Chef keinem Segment zugeordnet werden.

Interessant ist auch die Umsatzverteilung nach Produkten. Mit Meals (z. B. Blumenkohl-Gnocchi) erwirtschaftet Tattooed Chef ungefähr ein Drittel der Erlöse. Weitere wichtige Produktgruppen sind Smoothie Bowls, Pizzen und sogenannte Vegetable Spirals (z. B. Zucchininudeln).

EBIT und Konzerngewinn

Bei der Betrachtung der historischen operativen Ergebnisse und Konzerngewinne von Tattooed Chef, können wir ebenfalls nur bis in das Jahr 2018 zurückblicken. Beachtlich ist, dass das Unternehmen in 2019 bereits profitabel arbeitete und ein EBIT in Höhe von 6,26 Mio. USD erwirtschaftet hat.

Im vergangenen Geschäftsjahr verzeichnete das operative Geschäft jedoch wieder Verluste. Denn während die Erlöse um 74,86 % gesteigert werden konnten, wuchsen die operativen Ausgaben um 336,57 %. Dieser Anstieg ist einerseits auf einmalige Aufwendungen zurückzuführen, welche mit dem Börsengang zusammenhingen, andererseits wurden erhebliche finanzielle Mittel für Marketingkampagnen aufgewendet, um die Bekanntheit von Tattooed Chef zu steigern.

Kurzfristig erwartet das Management, dass die operativen Aufwendungen relativ zum Umsatz weiterhin steigen werden, wodurch die Profitabilität vorerst beeinträchtigt werden wird.

Der Konzerngewinn war in 2020 aufgrund nicht-operativer Erträge (u. a. Steuervorteile) dennoch positiv und betrug 67,25 Mio. USD. Da diese Effekte einmaliger Natur waren, ist dieses Ergebnis nicht als nachhaltig anzusehen.

Im laufenden Geschäftsjahr wird anhand des EBITs, erneut aufgrund hoher Ausgaben für Marketing, ein starker Anstieg der Verluste erwartet. Ab 2023 prognostizieren die Analyst*innen, dass Tattooed Chef mit einem positiven operativen Ergebnis wieder profitabel arbeiten wird.

Für 2021 und 2022 konnten leider keine Prognosen für die Konzerngewinne recherchiert werden.

Marge

Seit 2018 konnte Tattooed Chef die Bruttomarge deutlich ausbauen. Während diese in 2018 noch bei 6,72 % lag, wurde bis 2020 ein Anstieg auf 15,93 % verzeichnet. Dies ist vor allem auf Effizienzsteigerungen durch höhere Produktionsmengen zurückzuführen. 

Auch in den kommenden Jahren erwartet das Management, durch eine Ausweitung der Produktionskapazität, positive Skaleneffekte und somit eine weitere Steigerung der Margen.

Für das laufende Geschäftsjahr prognostiziert Tattooed Chef zunächst einen Anstieg der Bruttomarge auf 20 % bis 25 %. In 2026 soll diese bereits mehr als 35 % betragen.

Da der Konzerngewinn von Tattooed Chef in 2020 durch diverse Verzerrungen nicht aussagekräftig ist, betrachten wir nachfolgend lediglich die EBIT Margen. Wie bereits erwähnt, konnte das Unternehmen in 2019 ein positives operatives Ergebnis und somit eine EBIT Marge in Höhe von 7,37 % erzielen. Im vergangenen Geschäftsjahr lag die operative Marge aufgrund der besprochenen Aufwendungen bei -5,98 %. In den letzten vier Quartalen stieg der operative Verlust nochmals an und die EBIT Marge verschlechterte sich auf -17,59 %.

Da zukünftig insgesamt eine deutliche Verbesserung der operativen Ergebnisse erwartet wird, liegt auch die errechnete EBIT Marge für 2023 mit 4,89 % wieder im positiven Bereich.

Dividendenpolitik

Die Aktionär*innen von Tattooed Chef erhalten derzeit keine Dividende. Das liegt natürlich daran, dass das Unternehmen bisher nicht nachhaltig profitabel wirtschaften konnte und voraussichtlich noch viele Jahre starken Wachstums vor sich hat.

Dementsprechend kann das Management zukünftige Gewinne bspw. zur weiteren Expansion nutzen und somit deutlich rentabler einsetzen als diese auszuschütten.

Bewertung

Historische Bewertung

Wie zuvor beschrieben, fehlt es aufgrund der kurzen Historie des Unternehmens an Kennzahlen, um eine längerfristige Darstellung der historischen Bewertung abzubilden. Neben den prognostizierten Konzerngewinnen für 2021 und 2022, konnte auch das erwartete Eigenkapital für 2023 nicht recherchiert werden.

KUV

In 2020 wurde Tattooed Chef mit dem 11,03-fachen Jahresumsatz bewertet. Da der Aktienkurs seitdem stagniert, die Erlöse in den vergangenen zwei Quartalen aber stark angewachsen sind, liegt das derzeitige KUV bei 8,99. In den kommenden Jahren ist aufgrund stark wachsender Umsätze mit einer rückläufigen Entwicklung des Multiples zu rechnen. Das erwartete KUV für 2023 beträgt 3,68.

KGV

Wie bereits erwähnt, entstammte der Gewinn von Tattooed Chef aus dem Jahr 2020 nicht dem operativen Geschäft. Nichtsdestotrotz lässt sich ein KGV berechnen, welches zum Ende des letzten Jahres 23,83 betrug. Da die zuvor beschriebenen Effekte einmaliger Natur sind, ist dieser Wert natürlich stark verzerrt und ein bereinigtes Kurs-Gewinn-Verhältnis würde im negativen Bereich liegen.

In Bezug auf die letzten vier Quartale beträgt das KGV 7.449,56. Aufgrund der Erwartung, dass die Profitabilität des Unternehmens bis 2023 deutlich ausgebaut werden kann, sinkt das erwartete KGV auf 75,17 ab.

KBV
Die geringe Verschuldung und solide Eigenkapitalausstattung von Tattooed Chef machen sich insbesondere bei der Betrachtung des KBVs bemerkbar. In 2020 lag dieses bei 6,99 und somit deutlich niedriger als bei Konkurrenten in einer vergleichbaren Wachstumsphase. In den kommenden Jahren wird zunächst ein Anstieg des KBVs erwartet, wenngleich dieses in den darauffolgenden Jahren wieder abnehmen soll.

Unsere Bewertung

Unsere Bewertung zu Tattoed Chef ist die bisher komplexeste, die wir jemals vorgenommen haben. Der Grund ist, dass das Unternehmen noch relativ klein ist und es somit vollkommen unklar ist, ob es ggf. bald ein tenbagger werden kann oder ein kompletter Rohrkrepierer. Daher haben wir dieses Mal drei Bewertungsszenarien vorgenommen. Dazu gleich mehr.

Starten wir bei der Bestimmung des Abzinsungssatzes

Tattooed Chef ist der Lebensmittelbranche zuzuordnen und ist somit grundsätzlich nicht sonderlich zyklisch. Damit ist unserer Ansicht nach grundsätzlich ein Branchenzinssatz von 6 % – 7 % vertretbar. Da es sich jedoch um die Branche für vegetarische bzw. vegane Lebensmittel handelt und diese somit komplexer ist als die für normale Lebensmittel, gehen wir von einem Zinssatz von 8 % aus.

Erhöht werden diese 8 % zum einen von dem ersten Sicherheitszuschlag in Höhe von 1 %, da es sich um kleines Unternehmen handelt und zum zweiten um ganze 4 %, da es dem Konzern derzeit stark an einem Burggraben mangelt und daher die große Gefahr besteht aus dem Markt gedrängt zu werden.

Zuletzt gibt es einen Abschlag von 0,50 %, da Tattoed Chef über eine sehr hohe EK-Quote verfügt. Dies schafft der Konzern vor allem durch das Ausgeben neuer Aktien. Daher gehen wir davon aus, dass sich die Anzahl der Aktien ebenfalls steigert. Wir nehmen hier eine 5 % – Steigerung an.

Insgesamt beträgt der Abzinsungssatz damit 12,50 %.

Optimistisches Szenario

Wir gehen davon aus, dass Tattoed Chef mit durchschnittlich rund 35 % bis zum Jahr 2026 wächst. Eine Ausnahme stellt das laufende Jahr dar, hier erwartet das Management ein Wachstum von über 60 %. Danach gehen wir davon aus, dass sich das Wachstum zunächst auf 30 % pro Jahr und dann auf bis zu 15 % pro Jahr abflacht.

In der ewigen Rente gehen wir davon aus, dass in den nach dem Jahr 2031 folgenden Jahren, ein durchschnittliches Wachstum von rund 6 % erzielt werden kann. Kurzer Exkurs an dieser Stelle: Wenn man das Wachstum an dieser Stelle ändert z. B. auf 10 %, verändert dies den „fairen Wert“ enorm. Dies zeigt, wie stark Annahmen über den besagten „fairen Wert“ differieren können.  

Die EBIT Marge belassen wir sowohl in 2021 (-20 %) als auch in 2022 (-15 %) im negativen Bereich. Der Grund ist: Es wird vom Management derzeit ein negatives EBITDA für das laufende Jahr prognostiziert, welches sich auf das aggressive und damit auch teure Marketing zurückführen lässt. Danach gehen wir von einer Margenentwicklung von zunächst 8 % bis hin zu 17 % aus.

Somit kommen wir selbst im optimistischen Fall auf eine Überbewertung von 6 % und einen fairen Wert von 19,40 USD.

Pessimistisches Szenario

Hier sind sowohl die Wachstumsraten als auch die Margen deutliche schwächer angenommen. Das Wachstum wird ab 2022 mit nur maximal 25 % pro Jahr kalkuliert und nimmt auch deutlich schneller, auf nur noch 10 % pro Jahr, ab. Es ist absolut nicht unwahrscheinlich, dass dem Unternehmen eine solche Entwicklung droht, wenn es nicht gelingt, die Marke schnell genug zu integrieren.

In einem solchen Fall ist dann stark anzunehmen, dass die Margen auch deutlich leiden werden, da man deutlich mehr in das Marketing investieren muss, im Gegensatz dazu, wenn die Marke als „stark und bekannt“ angesehen wird.

Folglich gehen wir davon aus, dass die EBIT Marge dann nur maximal 10 % beträgt.

Das Ergebnis ein fairer Wert von 4,90 USD pro Aktie und damit, ausgehend von diesem, eine derzeitige Überwertung von 320 % (!).

Hier liegt eine enorm hohe Bewertung vor, welche nicht unbedingt gerechtfertigt sein muss. Dies sieht man auch auf Grundlage der Bewertung des Bruttogewinns (Umsatz abzgl. der Kosten, die für diesen beansprucht werden mussten). Dieser lag 2020 bei 23,66 Mio. USD. Die Marktkapitalisierung liegt aber bei rund 1,60 Mrd. USD, also dem 67-fachen des Bruttogewinns.

Nur mal zum Vergleich: Uber, ein ebenfalls enorm stark wachsendes Unternehmen, wird mit dem 12-fachen Bruttogewinn bewertet. Natürlich kein perfekter Vergleich, da die Branchen sehr unterschiedlich sind, dennoch lässt sich dementsprechend die sehr hohe Bewertung erkennen.

Perfektes Szenario 

Ein anderer Bewertungsansatz ist, dass Tattoed Chef erst in den kommenden Jahren das richtige Wachstum erfährt und enorm von Skaleneffekten profitiert, eine starke und bekannte Marke aufbaut sowie in andere Märkte (nicht nur US Markt) vordringt. Wir nennen dies mal das perfekte Szenario. Geht man davon aus, dass der Konzern bis 2027 mit mindestens 35 % pro Jahr wächst und auch die Marge durch günstige Einkaufspreise oder Skaleneffekte enorm hochgehalten werden kann (im Hoch mit 22 %), so kommt man auf eine Unterbewertung von 62 % und einem fairen Wert von 54,10 USD.  

Was ist somit das Ergebnis der Bewertung? Ist die Aktie kaufenswert, haltenswert oder eher verkaufenswert? 

Das kommt darauf an, welchen Annahmen man vertraut. Mich (Christian) stört auf jeden Fall der Burggraben, welcher einfach zu schwach ist (hierauf wird später noch detaillierter eingegangen). Daher tendiere ich derzeit maximal zur optimistischen Variante.

Unsere Annahmen findest du wie immer hier.

Einordnung nach Peter Lynch

Tattooed Chef ist in jeder Hinsicht als Fast Grower einzustufen. Das Unternehmen ist jung, wächst mit deutlich zweistelligen Raten und erweitert das Produktportfolio von Jahr zu Jahr. Zudem arbeitet man noch nicht nachhaltig profitabel und schüttet keine Dividende an seine Anteilseigner*innen aus.

Wir Lieben Aktien-Rating

Auch zur Bestimmung unseres Wir Lieben Aktien-Ratings können wir nur begrenzt auf historische Kennzahlen zurückgreifen. Legt man die Geschäftszahlen seit 2018 zugrunde, erreicht Tattooed Chef beachtenswerte 7 von 10 Punkten. Das Unternehmen wächst schnell, ist praktisch schuldenfrei und wird in den nächsten Jahren voraussichtlich die Margen ausbauen und wieder Profitabilität erreichen.

3. Konkurrenzvergleich und Branchenanalyse

Allgemeine Infos über die Branche

Pflanzenbasierte Ernährung stellt einen wachstumsstarken Trend dar, an dem viele junge Unternehmen partizipieren wollen. Zwischen 2017 und 2019 ist der Markt laut SPINS um 13 % pro Jahr gewachsen.

Aus diesem Grund sollten sich auch die etablierten Unternehmen der Ernährungsbranche nicht erlauben, diesen Trend zu verschlafen. Daher investieren Konzerne wie Unilever (z. B. The Vegetarian Butcher), Nestlé (z. B. Sweet Earth) oder Kellogg (z. B. MorningStar Farms) viel Geld und schaffen eigene Marken für nachhaltige Produkte.

Als weiteres interessantes Beispiel ist der Lebensmittelproduzent Rügenwalder Mühle zu nennen. Das deutsche Traditionsunternehmen hat in 2014 damit begonnen, vegetarische Alternativen zu den herkömmlichen Fleischprodukten zu verkaufen. Und das mit Erfolg: Im Juli vergangenen Jahres konnte erstmals mehr Umsatz mit vegetarischen und veganen Alternativen als mit Fleischprodukten erzielt werden.

Abbildung 24 verdeutlicht zunächst den US-amerikanischen Markt für Tiefkühlprodukte, welcher von Tattooed Chef im Rahmen des Analyst Days auf 55,20 Mrd. USD in 2019 beziffert wurde. Dabei unterteilt das Unternehmen diesen Markt für sich in zwei Kategorien:

  • Aktuelles Potenzial
  • Kurzfristig erreichbares Potenzial

Mit dem derzeitigen Produktportfolio deckt Tattooed Chef 61,41 % dieses Marktes ab (aktuelles Potenzial). Langfristig plant das Unternehmen, in die meisten Bereiche des Tiefkühlmarktes vorzudringen.

Der globale Markt für Tiefkühlprodukte ist natürlich bedeutend größer. Je nach Schätzung betrug das Marktvolumen im vergangenen Jahr 250 Mrd. USD bis 300 Mrd. USD. Zudem wird das stärkste zukünftige Wachstum in Asien erwartet. Um das vollständige Potenzial auszuschöpfen, müssen sich Unternehmen aus der Branche also international positionieren.

Im Gegensatz zum allgemeinen globalen Lebensmittelmarkt, welcher je nach Prognose mit 3 % bis 4 % pro Jahr wachsen wird, liegen die Schätzungen für pflanzenbasierte Lebensmittel zwischen 9 % und 11 % pro Jahr.

Überblick über die Konkurrenz

Kennzahlen

Alle dargestellten Kennzahlen entstammen den letzten vier Quartalen der Unternehmen.

Unternehmen Tattooed Chef Beyond Meat Nestlé B&G Foods
WKN / ISIN A2QD83 / US87663X1028 A2N7XQ / US08862E1091 A0Q4DC / CH0038863350 A0CATC / US05508R1068
Mitarbeiter*innen 500 700 273.000 3.071
Hauptsitz Paramount, USA El Segundo, USA Cham und Vevey, Schweiz Parsippany, USA
Marktkapitalisierung 1,65 Mrd. USD 7,15 Mrd. USD 314,55 Mrd. CHF 1,94 Mrd. USD
Umsatz 183,96 Mio. USD 453,96 Mio. USD 85,30 Mrd. CHF 1,97 Mrd. USD
Umsatzwachstum (letzten 5 Jahre) 65,94 % p.a. seit 2017 123,91 % p.a. -1,46 % p.a. 9,43 % p.a.
Erwartetes Umsatzwachstum (nächsten 3 Jahre) 44,71 % p.a. 39,26 % p.a. 2,65 % p.a. 1,91 % p.a.
Bruttomarge 13,34 % 28,86 % 49,32 % 23,89 %
EBIT -32,37 Mio. USD -86,23 Mio. USD 13,83 Mrd. CHF 252,32 Mio. USD
EBIT-Marge -17,59 % -18,99 % 16,21 % 12,77 %
EBIT-Marge 2023e 4,89 % 1,44 % 17,83 % 14,19 %
KUV 8,99 15,75 3,69 0,98
KGV 7449,56 -78,33 25,59 17,61
KGV 2023e 75,17 806,97 23,54 13,32
KBV 7,06 27,99 6,78 1,94
Eigenkapitalquote 82,70 % 17,42 % 36,56 % 22,37 %
Nettoverschuldung -138,07 Mio. USD 118,37 Mio. USD 38,49 Mrd. CHF 2,29 Mrd. USD

Im vorliegenden Konkurrenzvergleich betrachten wir neben Tattooed Chef und Beyond Meat auch etablierte Unternehmen wie Nestlé und B&G Foods, die mit ihren Produkten zum Teil in Konkurrenz zueinander stehen.

Selbstverständlich sind sowohl Tattooed Chef als auch Beyond Meat in den vergangenen vier bzw. fünf Jahren deutlich schneller als die betrachteten Konkurrenten gewachsen. Auch bis 2023 sind die prognostizierten Wachstumsraten mit 44,71 % p. a. und 39,26 % p. a. deutlich dynamischer. Die Erlöse von Nestlé und B&G Foods werden in den nächsten Jahren voraussichtlich stagnieren bzw. nur leicht anwachsen.

Was die Gewinnspannen betrifft, so stellt Nestlé in diesem Vergleich alle betrachteten Unternehmen in den Schatten. Dies ist jedoch aufgrund der jahrelangen Unternehmenshistorie des Schweizer Konsumgüter-Riesens nicht verwunderlich. Bis 2023 wird der größte Anstieg der Margen bei Tattooed Chef erwartet.

Die verschiedenen Wachstumsgeschwindigkeiten der Unternehmen spiegeln sich u. a. in den entsprechenden Bewertungen wider. Während das Kurs-Umsatz-Verhältnis der etablierten Konzerne im unteren einstelligen Bereich liegt, werden die wachstumsstarken Unternehmen in diesem Bereich teilweise mit einem deutlich zweistelligen Umsatzmultiple bewertet.

Dass Tattooed Chef und B&G Foods annähernd den gleichen Börsenwert besitzen, verdeutlicht die Erwartungen, welche der Markt an das Unternehmen hat. Denn der Konkurrent aus Parsippany erwirtschaftete in den letzten vier Quartalen mehr als den 10-fachen Umsatz von Tattooed Chef.

In Hinblick auf die Eigenkapitalquote und die Nettoverschuldung steht Tattooed Chef in diesem Konkurrenzvergleich am besten dar. Im Gegensatz zu den anderen betrachteten Unternehmen übersteigt der Cashbestand des Unternehmens die Finanzschulden, wodurch man praktisch schuldenfrei ist.

1-Jahres-Performance

Vor ziemlich genau einem Jahr bildete Tattooed Chef das bisherige Allzeithoch aus und performte in diesem Zeitfenster deshalb auch schlechter als die Konkurrenz. Die Verläufe von Tattooed Chef, B&G Foods und Beyond Meat ähneln sich an vielen Stellen und Nestlé ist im direkten Vergleich deutlich weniger volatil.

4. Chancen und Risiken

Chancen

Trend der nachhaltigen Ernährung hält an (1)

Im Kapitel zur Branchenanalyse haben wir bereits beschrieben, dass der Markt für vegetarische und vegane Produkte in den vergangenen Jahren stark gewachsen ist und auch zukünftig stark wachsen wird. Die wichtigsten Treiber sind ein steigendes Umweltbewusstsein, ein Interesse an gesunder Ernährung sowie moralische Bedenken bezüglich des Konsums tierischer Produkte.

Dass Tattooed Chef von der weiteren Entwicklung dieses Marktes profitieren kann, steht außer Frage. Laut dem Marktforschungsunternehmen Euromonitor liegt das Volumen des globalen Marktes für vegetarische und vegane Lebensmittel bei 50 Mrd. USD. Steigt die Beliebtheit nachhaltiger Ernährung und somit deren Anteil am allgemeinen Ernährungsmarkt weiterhin an und es gelingt Tattooed Chef gleichzeitig, sich erfolgreich international zu positionieren, sollte das langfristige Unternehmenswachstum sichergestellt sein.

Einführung weiterer Produktkategorien (2)

Bei dem Geschäftsmodell des Unternehmens und der Umsatzverteilung nach Segmenten sind wir bereits auf die verschiedenen Produktkategorien von Tattooed Chef eingegangen. Während in 2017 nur zwei Gerichte verkauft wurden, umfasste das Portfolio zum Ende letzten Jahres bereits 38 verschiedene Produkte. Für 2021 plant das Management, 24 weitere Produkte auf den Markt zu bringen.

In der Erweiterung des Portfolios liegt eine große Chance für Tattooed Chef. Bisher vertreibt das Unternehmen die in Abbildung 26 dargestellten Gerichte und Lebensmittel. SKU bedeutet hierbei Stock Keeping Unit und steht für ein einzelnes Produkt.

Daher ist es Teil der Strategie von Tattooed Chef, das Angebot kontinuierlich auszubauen. Denkbar sind z. B. Chips, Energieriegel oder andere Snacks. Somit würde das potenzielle Marktvolumen des Unternehmens künftig immer größer werden.

Risiken

Nestlé, Unilever und Co. als Konkurrenz (1)

Eintrittswahrscheinlichkeit: hoch
Auswirkung: mittel

Einige etablierte Lebensmittelkonzerne besitzen bereits nachhaltige Produkte in ihren Portfolios, welche in Konkurrenz zu Tattooed Chef stehen. Auch zukünftig werden Unilever, Nestlé und Co. versuchen, ihre Stellung in diesem Markt auszubauen. Der weitere Erfolg von Tattooed Chef ist daher von dem Einfluss abhängig, welchen diese Unternehmen in den nächsten Jahren haben werden.

Dabei muss erwähnt werden, dass neben den genannten Konzernen viele weitere starke Unternehmen in der Ernährungsbranche agieren, die zum Teil bereits international aufgestellt sind und aufgrund ihrer finanziellen Mittel deutlich aggressiver als Tattooed Chef vorgehen können.

Globale Expansion misslingt (2)

Eintrittswahrscheinlichkeit: mittel
Auswirkung: hoch

Das wohl größte Risiko für Tattooed Chef besteht im Scheitern der Expansion in weiteren Ländern. Wie im Kapitel zur Branchenanalyse beschrieben, ist der globale Markt für Tiefkühlprodukte um ein Vielfaches größer als der US-amerikanische und die Bekanntheit von Tattooed Chef selbst in den Vereinigten Staaten eher gering. Um in die aktuelle Bewertung hineinzuwachsen, ist es für Tattooed Chef von großer Bedeutung, dass die internationale Ausweitung des Geschäfts von Erfolg ist.

Die Relevanz einer weiteren Expansion wird deutlich, wenn man die Anzahl der Menschen, die sich alternativ ernähren, und deren Anteil an der Gesamtbevölkerung in verschiedenen Ländern vergleicht. Während dieser in den USA in 2018 mit 16 Mio. Vegetarier*innen bei 5 % bzw. mit 7,59 Mio. Veganer*innen bei 3 % lag, verzichten insbesondere Menschen aus asiatischen und europäischen Ländern vermehrt auf tierische Produkte. Mit mehreren 100 Mio. Konsument*innen leben in Indien in absoluten und relativen Zahlen die meisten Menschen mit diesen Ernährungsweisen.

Burggraben

Für viele Aktiengesellschaften, die wir zuvor analysiert haben, ist die Marke ein wichtiger Bestandteil des Burggrabens. Dazu zählen z. B. Amazon, Allianz oder Intel. Auch Unternehmen wie Tattooed Chef, welche in der Ernährungsbranche tätig sind, grenzen sich mithilfe von Marken von der Konkurrenz ab. Die Beliebtheit einer Marke und die Assoziationen, welche die Verbraucher*innen mit ihr verbinden, stellen somit einen nicht zu unterschätzenden Faktor für den Unternehmenserfolg dar.

In diesem Zusammenhang ist insbesondere Risiko 1 erwähnenswert. Die Produkte von Tattooed Chef können bisher nur in den USA, Großbritannien und Mexiko erworben werden. In weiten Teilen der Welt ist die Marke daher noch nahezu unbekannt. Wie zuvor erläutert, muss das Management zukünftig also viel mehr Kapital als bisher aufwenden, um den internationalen Bekanntheitsgrad zu steigern.

Da die besprochenen, etablierten Konsumgüterhersteller finanziell deutlich stärker als Tattooed Chef aufgestellt sind, können diese deutlich aggressiveres Marketing betreiben. Das Risiko, dass es Tattooed Chef nicht gelingt, sich nachhaltig in der internationalen Ernährungsbranche zu positionieren, sollte also nicht vernachlässigt werden.

Was Tattooed Chef von einem Teil der Konkurrenz unterscheidet, ist die vollständige Integration aller Produktionsprozesse im Unternehmen. Von der Anpflanzung über die Produktion bis zum Design. Dies wird durch Abbildung 28 verdeutlicht. Somit macht sich Tattooed Chef nicht von externen Lieferanten abhängig und kann jederzeit die Produktionsqualität sicherstellen.

Insgesamt lässt sich festhalten, dass der Burggraben von Tattooed Chef eher schwach und ausbaufähig ist. Es lässt sich kein eindeutiges Alleinstellungsmerkmal festmachen. Daher sollten interessierte Anleger*innen zukünftig beobachten, wie gut die internationale Expansion gelingt und ob die Bekanntheit effektiv ausgebaut werden kann.

5. Charttechnische Trendeinordnung

Übersicht

Die Charthistorie von Tattooed Chef muss etwas differenziert betrachtet werden, da der Börsengang über eine SPAC erfolgte. Diese war schon einige Zeit an der Börse notiert, bevor bekannt wurde, dass Tattooed Chef über diese an die Börse gehen wird. Am 15. Oktober 2020 war die Zusammenführung abgeschlossen – bekannt wurde diese Absicht aber schon etwas früher. Die längere Historie zeigt aber einen Chart, in dem sich über Monate nichts getan hat. Diese Zeit hatte mit Tattooed Chef nichts zu tun, sondern rein mit der SPAC, welche an sich ja kein Unternehmen mit einem operativen Geschäft ist.

Eine langfristige Trendeinordnung ist darüber hinaus nicht möglich, da die Zusammenführung erst im vergangenen Jahr erfolgte.

Wöchentlich

Seit der Ausbildung des Allzeithochs im September 2020 korrigiert die Aktie nun schon seitwärts in einem symmetrischen Dreieck. Übergeordnet ist der Trend aufwärtsgerichtet, aber ein nachhaltiger Ausbruch aus der Konsolidierung konnte noch nicht erfolgen und bleibt weiterhin abzuwarten.

Täglich

Im kurzfristigen Tages-Chart war zuletzt eine starke Aufwärtsbewegung erkennbar, welche nun abwärts korrigiert. Diese Korrektur darf sich nun maximal bis zum Tief bei 15,78 USD erstrecken, wobei dies nicht gesund im Sinne der Aufwärtsrichtung zu werten wäre. Oberhalb von 25,35 USD wird der Aufwärtstrend fortgesetzt.

Aussicht

Sollte der kurzfristige Aufwärtstrend oberhalb des Hochs bei 25,35 USD fortgesetzt werden, dann ist zugleich auch der Ausbruch aus dem angesprochenen Dreieck geschehen und neue Allzeithochs werden anvisiert. Aktuell befindet sich die Aktie dafür in einer wichtigen Zone, denn es ist die vorerst relevanteste Unterstützungszone, an der die kurzfristige Korrektur beendet werden könnte.

Sollte auch bei der nächsten tieferen Unterstützung keine Stabilisierung erfolgen, steht das bullische Szenario vollends auf der Kippe. 

6. Fazit

Tattooed Chef ist ein junges Unternehmen mit großem Wachstumspotenzial, aber auch zahlreichen Risiken. Denn die Ernährungsbranche ist durch viele Konkurrenten sehr fragmentiert und der zukünftige Erfolg von Tattooed Chef hängt maßgeblich von den besprochenen Faktoren ab.

Sollte es dem Unternehmen gelingen, die internationalen Konsument*innen von den Produkten zu begeistern, so ist grundsätzlich denkbar, dass aus Tattooed Chef ein großer Player für nachhaltige Ernährung wird.

Da wir den Burggraben als vergleichsweise schwach einschätzen und das Unternehmen erst beweisen muss, dass das Geschäftsmodell nachhaltig profitabel zu betreiben ist, ordnen wir eine Investition in Tattooed Chef als spekulativ ein. 

Die Aktie korrigiert nun seit bereits einem Jahr und bewegt sich (in einer großen Spanne) seitwärts. Sollte es tatsächlich zu einem nachhaltigen Ausbruch aus dem Dreieck kommen, besteht die Chance auf die Fortsetzung des übergeordneten Aufwärtstrends.

Autoren dieser Analyse: 

Christian Lämmle
Christian Lämmle

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