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Autoren dieser Analyse:
"Markets are never wrong, only opinions are."
- Jesse Livermore
In unserer neuen Aktienanalyse haben wir uns die Allianz SE genauer angesehen. Der Konzern gehört weltweit zu den größten Versicherungsgesellschaften und ist auch führend im Bereich der Vermögensverwaltung tätig.
Kürzlich gab der Aktienkurs aufgrund einer Mitteilung des Unternehmens stark nach. In Zukunft könnte das Ergebnis durch mögliche Rechtsstreitigkeiten in den USA belastet werden – dieses Risiko sorgt nun gewissermaßen für Unsicherheit.
Andererseits hat man am Freitag (06.08.2021) im Rahmen der guten Quartalsergebnisse auch wieder ein neues Aktienrückkaufprogramm für bis zu 750 Mio. EUR angekündigt.
Charttechnisch befinden wir uns aktuell aber nur in einer normalen Korrektur. Der mittelfristige Aufwärtstrend ist weiterhin intakt, weshalb sich die Frage stellt: Ist das eine gute Einstiegsgelegenheit?
| WKN/ ISIN | 840400 / DE0008404005 |
|---|---|
| Branche | Finanzwesen (Versicherung) |
| Peter Lynch Einordnung | Slow Grower |
| Fundamentales WLA-Rating | ?/10 |
| Technisches WLA-Rating | ?/10 |
| Marktkapitalisierung | 79,48 Mrd. EUR |
| Dividendenrendite | 4,98 % |
| KGV | 9,40 |
| Firmensitz | München (Deutschland) |
| Gründungsjahr | 1890 |
| Mitarbeiter*innen | 150.269 (Geschäftsjahr 2020) |
Die Analyse bezieht sich auf den Kenntnisstand unserer Recherche vom 07.08.2021.
Neben der Allianz gibt es im DAX noch eine weitere Versicherungsgesellschaft, die allerdings im Bereich der Rückversicherungen tätig ist: Die Münchener Rückversicherungsgesellschaft. Diese wurde 1880 von Carl Thieme und Wilhelm Finck, Versicherungsfachmann und Bankier, gegründet.
Zehn Jahre später wollten die Unternehmer auch in das Erstversicherungsgeschäft einsteigen und taten dies mit der Allianz. Das Gründungskapital für den Transport- und Unfallversicherer betrug bereits stattliche 4 Mio. Mark.
Bereits fünf Jahre nach der Gründung ging die Allianz an die Börse und die Aktie stieß auf große Nachfrage. Schon am ersten Handelstag stiegen die Aktien auf das Dreifache des Nennwerts.
In der Zwischenzeit expandierte das Unternehmen weiter, auch global. Nachdem 1893 die Eröffnung der ersten Auslandsfiliale in London erfolgte, wurde die weltweite Präsenz im weiteren Verlauf deutlich ausgebaut.
Auch wenn man in den 1910er-Jahren zunächst wachsen konnte (z. B. mit dem wachsenden Automobil-Geschäft), hinterließ der Erste Weltkrieg seine Spuren. Zum einen kam es zu großen Schäden und zusätzlich schrumpfte gerade das internationale Geschäft deutlich.
Schon 1921 begann der Konzern erneut mit dem Wiederaufbau dieser Sparte. Im Laufe der Jahre hatte man sich schließlich eine weltweite Präsenz erarbeitet.
Das Tätigkeitsfeld der Allianz wurde zu Beginn der 1920er-Jahre weiter ausgebaut und man schaffte es sich zügig im Bereich der Lebensversicherungen zu etablieren. Nach einer Fusion (1923) mit der Deutschen Lebensversicherungsbank Arminia wurde man schnell zu einem führenden Unternehmen der Branche in ganz Europa.
Als 1926 die Kleinlebensversicherung für weniger vermögende Kund*innen eingeführt wurde, arbeitete die Allianz u. a.mit Lochkartenmaschinen. Damit wurde die Effizienz der Arbeit erhöht, sodass auch diese “kleineren” Verträge kostendeckend angeboten werden konnten.
Die Allianz führte eine Reihe von Fusionen durch und nutzte 1929 auch die Gelegenheit beim (damals) zweitgrößten deutschen Versicherer: Der Frankfurt-Versicherungs-AG (FAVAG). Dieser Konzern ging im gleichnamigen Skandal unter, nachdem bei einer Sonderprüfung die Vertuschung von Verlusten (durch spekulative Geschäfte) aufgedeckt wurde.
Die Reichspogromnacht war ein einschneidendes Ereignis in der Geschichte der Allianz und weiterer Versicherungsunternehmen. In der Nacht vom 9. auf den 10. November 1938 wurde sämtliches jüdisches Eigentum (Geschäfte, Synagogen, Häuser usw.) zerstört und der Antisemitismus erreichte ein neues Level.
Viele Personen jüdischen Glaubens verloren ihr Leben (mindestens 400) und rund 30.000 wurden in Konzentrationslager verschleppt. Das gesamte Schadensvolumen war immens und konnte bei einer Sitzung am 12. November 1938 noch immer nicht eingeschätzt werden.
Final einigte man sich 1939 mit dem Reich auf eine einmalige Zahlung von 1,3 Mio. Reichsmark. Alle Geschädigten aus dem Ausland mussten normal entschädigt werden.
Im Endeffekt musste die Allianz also nur einen Bruchteil des Schadens begleichen. Auch im weiteren Verlauf der Zeit des Nationalsozialismus kam es zu einigen Vorkommnissen, welche die Allianz vor einigen Jahren ausführlich aufgearbeitet hat. Die Geschichte der Allianz im Nationalsozialismus kann hier gut nachgelesen werden.
1945 war die Allianz u. a. aufgrund fehlender Prämienzahlungen und der Menge an Schäden de facto bankrott. Dennoch wurde der Geschäftsbetrieb wieder zugelassen und das Unternehmen neu aufgebaut.
Während die Versicherung in der DDR nun über staatliche Institutionen lief, entwickelte sich die Allianz im Westen Deutschlands stetig weiter: Elektronische Datenverarbeitung und andere Computertechnik, Expansion ins Ausland und vor allem die Prämieneinnahmen aus der KFZ-Branche sind erwähnenswert. Dieser Sektor war Ende der 1960er für mehr als die Hälfte der gesamten Prämieneinnahmen verantwortlich.
1973 stieg die Allianz zum größten europäischen Versicherer auf und ist auch weltweit gut vertreten. Durch die gesamte Expansion wurde eine Änderung der Konzernstruktur (Allianz Holding AG) nötig, welche 1985 durchgeführt wird.
Im Zuge der Wiedervereinigung von Deutschland erfolgt im Jahr 1990 die Übernahme der Deutschen Versicherungs-AG aus der DDR. Auch im weiteren ehemaligen sowjetischen Einflussgebiet beginnt das deutsche Unternehmen sich zu etablieren.
Bei der eigenen Strategie stellt sich die Allianz drei zentrale Fragen, welche in dem folgenden Schema gezeigt werden:
Unternehmenszweck
Als Versicherungsgesellschaft ist dies ziemlich naheliegend und der DAX-Konzern beschreibt den Zweck selbst mit dem Spruch: “Wir sichern deine Zukunft.” (übersetzt)
Strategische Ziele
Diese Ziele werden noch einmal in drei Kategorien unterteilt (Abb. 5).
Umsetzungsplan
Ziele an sich sind ja schön und gut, aber ohne Umsetzung relativ wertlos. Hierfür hat die Allianz einen genauen Plan, der sich aus fünf Punkten zusammensetzt:
Was man von einem großen etablierten Unternehmen wie der Allianz vielleicht nicht unbedingt erwartet, sind Engagements in Zukunftsbranchen wie Blockchain. Aber auch hier ist man mit B3i aktiv und berichtete 2018 von Effizienzsteigerungen von 30 %.
B3i ist ein Zusammenschluss mehrerer Unternehmen aus der Branche.
Auch der Aspekt der Nachhaltigkeit ist der Allianz durchaus wichtig. Die Vergütung der Vorstandsmitglieder ist z. B. (zum Teil) an Unternehmensziele geknüpft, die in diesen Bereich fallen.
Im Fokus stehen die Punkte Klimawandel und Dekarbonisierung, die gesellschaftlichen Auswirkungen und die Integration von ESG (Umwelt, Soziales und Unternehmensführung) in die eigenen Investments und Versicherungen. 2015 hatte die Allianz bspw. beschlossen auf Investitionen zu verzichten, wenn das Geschäftsmodell vom betroffenen Unternehmen auf Kohle basiert. Das eigene Investmentportfolio soll bis 2050 somit komplett emissionsfrei sein und bereits 2023 möchte man ausschließlich erneuerbare Energien verwenden (für den Betrieb des Konzerns). Auch die Treibhausgasemissionen sollen 2025 30 % niedriger als noch im Jahr 2019 sein – heruntergerechnet auf eine Arbeitskraft.
Die Konzernstruktur der Allianz ist nicht so einfach. Wir betrachten an der Börse die Allianz SE. Sie ist die Holdinggesellschaft und gleichzeitig der Rückversicherer der Allianz Gruppe (Allianz Group). Die Allianz Gruppe ist verantwortlich für das operative Kerngeschäft, welches wir in der Öffentlichkeit wahrnehmen und kennen. Das besteht aus zwei Kerntätigkeiten: Versicherung und Asset Management. Darauf gehen wir unten genau ein.
Ein Rückversicherer (Allianz SE) überträgt die Risiken des Versicherungsunternehmens (Allianz Gruppe) auf sich selbst. Dadurch ist das versicherungstechnische Risiko des Erstversicherers (Allianz Gruppe) vermindert. Normalerweise werden Rückversicherer extern “beauftragt”. Beispiele für bekannte Rückversicherer sind die Hannover Rück oder die Munich Re. Die Allianz hat sich intern rückversichert.
Das Versicherungsgeschäft der Allianzgruppe ist in zwei Teile gegliedert, um den Unterschieden bei Produktarten, Risiken und Kapitalallokation gerecht zu werden.
Schadensversicherung & Unfallversicherung
Weltweit ist die Allianz Gruppe auf Platz eins bei Schadens- und Unfallversicherungen, nach Anzahl der Kund*innen. Die Produktpalette dieses Segments umfasst eine Reihe an Versicherungen. Diese sind (inkl. einiger expliziter Beispiele):
Lebensversicherung & Krankenversicherung
Im Lebens- und Krankenversicherungsgeschäft ist die Allianz weltweit auf Platz fünf.
Lebensversicherung
Bei der Lebensversicherung handelt es sich grds. vom Konstrukt her um etwas ähnliches wie bei der Rentenversicherung. Kombiniert werden Altersvorsorge und Hinterbliebenenschutz. Die versicherte Person zahlt einen monatlichen Beitrag und erhält ab einem festgelegtem Zeitpunkt einen Festbetrag. Stirbt er davor, so bekommen die Angehörigen das Geld.
Auch hier gibt es wieder eine riesige Fülle an Unterprodukten für spezielle Einzelfälle oder Kundengruppen, die die Allianz anbietet. Einige davon sind folgende:
Krankenversicherung
Im Bereich der Krankenversicherung gibt es vor allem folgende wichtige Unterprodukte:
In diesem Bereich sind neben der klassischen Kranken- und Lebensversicherung noch eine Reihe von Spar- und Anlageprodukten, u. a. Aktiendepots, Baufinanzierungen und Schatzbriefe, im Portfolio.
Vertrieben werden die meisten Versicherungsprodukte über lokale Allianz Gesellschaften. Einige weltweit agierende Gesellschaften sind Allianz Global Corporate & Speciality (ACGS), Allianz Partners (AP) und Euler Hermes. Zum Kundenstamm der Allianz Gruppe gehören sowohl private als auch kommerzielle Kund*innen.
Das Konzept einer Versicherung
Das grundlegende Konzept der Versicherung ist relativ einfach. Der Versicherer (in unserem Fall die Allianz Gruppe) verlangt eine Gebühr, die über den Versicherungszeitraum regelmäßig oder manchmal auch einmalig von allen Versicherungsnehmer*innen gezahlt wird. Durch diese Beiträge hat die Versicherung einen “Geld-Pool“, mit dem Ausgleichzahlungen vorgenommen werden können. Das Geld steht der Versicherung liquide zur Verfügung. Zum Beispiel kann, ähnlich wie auch im klassischen Bankgeschäft, mit dem Geld der Kundschaft gewirtschaftet werden.
Kommt es dann zum Schadensfall, so zahlt der Versicherer den Ausgleich in Geld an die Betroffenen (m/w/d) oder übernimmt direkt die Kosten des Schadens. Nicht alle Kund*innen sind jemals und/oder zeitgleich betroffen – und so bleibt der Versicherung der “Rest” der Kundenbeiträge (siehe Abb. 9).
Unter dem Dach der Allianz Asset Management operiert die Allianz Gruppe auch als Vermögensverwalter. Wie in Abbildung 10 ersichtlich, bietet man vor allem Kundschaft in Europa und der Asien-Pazifik-Region die Verwaltung von Kapital an.
Das Geschäft operiert über Allianz Global Investors und PIMCO. Das aktuelle AUM (Asset Under Management) beläuft sich auf über 1,7 Bio. USD.
Der Vorstandsvorsitzende der Allianz SE ist der 56 Jahre junge Oliver Bäte. Nachdem Bäte seine Karriere mit einer einfachen Ausbildung zum Bankkaufmann bei der Westdeutschen Landesbank begann, bildete er sich stetig weiter und schloss zwei Studiengänge ab (Betriebswirtschaftslehre an der Universität zu Köln und Master of Business Administration an der Leonard Stern School of Business in New York).
In New York war Bäte zudem auch für die Unternehmensberatung McKinsey & Co. tätig, für welche er auch in Deutschland in diversen leitenden Positionen arbeitete. Hier spezialisierte Bäte sich u. a. auch auf das Versicherungsgeschäft (sowie Vermögensverwaltung).
Diese Erfahrungen konnte er 2008 sicherlich gut nutzen, als er als COO (Chief Operating Officer) in den Vorstand der Allianz SE berufen wurde. Sein Verantwortungsbereich im Vorstand wechselte bis 2015 noch drei Mal, bevor er dann zum Vorsitzenden wurde.
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Die Umsatzentwicklung der Allianz wird nachfolgend anhand des gesamten Umsatzes betrachtet. Dieser beinhaltet neben den Prämien und den Provisions- und Dienstleistungserträgen aus dem Schaden- und Unfallgeschäft außerdem die Einnahmen aus dem Lebens- und Krankenversicherungsgeschäft sowie die Erträge aus dem Asset Management.
Insgesamt entwickelten sich die Erlöse der Allianz im betrachteten Zeitraum recht stetig und wuchsen im Durchschnitt um 3,5 % pro Jahr. Nur im Geschäftsjahr 2020 wurde eine Abnahme um 1,3 % auf 140,5 Mrd. EUR verzeichnet.
Dies ist zum Großteil durch den Rückgang des Lebens- und Krankenversicherungsgeschäfts in Europa und den USA zurückzuführen: Die Produkte der Allianz seien für den digitalen Vertrieb, den die Corona-Pandemie erforderte, weniger gut geeignet. Zudem hätte die hohe Unsicherheit die Nachfrage nach Sparprodukten gedämpft.
Selbstverständlich litten auch andere Unternehmensbereiche, wie zum Beispiel die Reiseversicherungen, unter dieser Situation.
Das allgemeine Versicherungsgeschäft der Allianz hatte demnach zwar zu kämpfen, im Asset Management konnten jedoch die operativen Erträge im Vergleich zum Vorjahr aufgrund eines Anstiegs des verwalteten Vermögens gesteigert werden.
Während für das laufende Geschäftsjahr eine Rückkehr des gesamten Umsatzes zum Vorkrisenniveau erwartet wird, ist in den kommenden Jahren bereits mit neuen Höchstwerten zu rechnen. Das prognostizierte Wachstum liegt bei 2,8 % pro Jahr und für 2023 werden 152,7 Mrd. EUR erwartet.
Der Allianz Konzern ist in über 70 Ländern tätig. Nach eigenen Angaben liegt der Fokus auf dem europäischen Geschäft. Dies lässt sich in der Umsatzverteilung nach Regionen wiedererkennen, denn in 2020 wurden 30 % der Erlöse in West- und Südeuropa erwirtschaftet. Mit einem Anteil von 28 % am Gesamtumsatz ist Deutschland der wichtigste Markt für das Unternehmen.
Je ein Zehntel der Umsatzerlöse werden in den USA und den sogenannten Wachstumsmärkten erwirtschaftet. Dazu zählen u. a. Asien, Lateinamerika und der Nahe Osten.
Die Anglo Markets, also Großbritannien, Irland und Australien, tragen 5 % zu den Erlösen bei.
Das Spezialversicherungsgeschäft wird mit 16 % ebenfalls bei der Umsatzverteilung nach Regionen aufgeführt, lässt sich aber keiner bestimmten zuordnen. Hierunter fallen neben den Umsätzen, die mit der Marke Euler Hermes erzielt werden, z. B. konzerninterne Aufgaben zur Unterstützung anderer Geschäftsbereiche.
Die Umsätze der Allianz lassen sich in die Hauptbereiche Versicherung, Asset Management und Corporate und Sonstiges unterteilen. Innerhalb des Versicherungsgeschäfts werden darüber hinaus, wie zuvor beschrieben, die Unterbereiche Schaden- und Unfallversicherung sowie Lebens- und Krankenversicherung unterschieden.
Mit 95 % erwirtschaftet das Unternehmen den überwiegenden Anteil der Erlöse mit dem Kerngeschäft Versicherungen. Innerhalb dieses Bereichs ist das Lebens-und Krankenversicherungsgeschäft für 55,8 % der Umsätze verantwortlich. Folglich trägt das Schaden- und Unfallversicherungsgeschäft 44,2 % zu diesem Segment bei.
Die restlichen 5 % der Erlöse resultieren aus den Erträgen, die im Asset Management durch die Verwaltung von Kundengeldern erzielt werden.
Unter den Bereich Corporate und Sonstiges fallen verschiedene Holding-Funktionen, das Bankgeschäft der Allianz sowie digitale Investments. Die Erlöse daraus beliefen sich in 2020 auf lediglich 245 Mio. EUR. Da der Anteil am gesamten Umsatz somit nur 0,17 % beträgt, ist dieser Bereich in der nebenstehenden Grafik nicht aufgeführt.
Während von 2016 bis 2019 leichte Zuwächse beim EBT und Konzerngewinn erzielt werden konnten, wurde im letzten Geschäftsjahr ein Einbruch der Kennzahlen um bis zu 14 % verzeichnet und ein Vorsteuergewinn in Höhe von 9,6 Mrd. EUR erwirtschaftet.
Dies ist hauptsächlich auf den negativen Einfluss der Corona-Pandemie zurückzuführen, die nach eigenen Angaben allein das Ergebnis in der Schaden- und Unfallversicherung um 1,1 Mrd. EUR beeinträchtigte. Darüber hinaus hatte die Allianz mit steigenden Aufwendungen für Naturkatastrophen zu kämpfen. Das Lebens- und Krankenversicherungsgeschäft wurde derweil durch höhere Aufwendungen für Absicherungsgeschäfte belastet.
Die Analyst*innen prognostizieren in den nächsten Jahren eine deutliche Erholung der Konzernergebnisse und erwarten neue Bestwerte. Im Geschäftsjahr 2023 soll sich das EBT der Allianz bereits auf 12,9 Mrd. EUR belaufen, wodurch ein jährliches Wachstum von 10,6 % zustande kommen würde, welches natürlich auf einer niedrigen Basis des vergangenen Geschäftsjahres basiert.
Eventuelle Beeinträchtigungen zukünftiger Ergebnisse durch die Resultate des Fondsgeschäfts der Allianz in den USA, sind in den vorliegenden Prognosen nicht berücksichtigt.
Bis zum vergleichsweise erhöhten Einbruch der Konzernergebnisse im letzten Geschäftsjahr waren die Margen der Allianz zwischen 2016 und 2019 einigermaßen konstant. Die Nettomarge schwankte zuvor zwischen 5,6 % und 5,4 %, bevor sie auf 4,8 % sank. Die Vorsteuermarge brach von ungefähr 8,0 % auf 6,8 % ein.
Da bis 2023 Gewinne prognostiziert werden, die das Wachstum des Umsatzes übertreffen sollen, ist mit steigenden Margen zu rechnen. Die erwartete EBT-Marge für 2023 liegt demnach bei 8,5 %. In diesem Fall würden die bisherigen Bestwerte aus 2016 sogar geschlagen werden.
Im Vergleich zu anderen Versicherungsunternehmen aus Europa sind die Margen der Allianz eher überdurchschnittlich. Wie im entsprechenden Vergleich ersichtlich, erwirtschaftete von den wichtigsten Konkurrenten des deutschen Versicherers im Geschäftsjahr 2020 nur die Zurich Insurance Group AG eine bessere Vorsteuermarge.
In der folgenden Abbildung werden die Ausschüttungen betrachtet, die den Aktionär*innen im jeweiligen Kalenderjahr zugeflossen sind.
Die Allianz verfolgt eine klar definierte Dividendenpolitik. Diese besagt, dass 50 % des auf die Aktionär*innen entfallenden Gewinns ausgeschüttet werden. Um eine Kontinuität zu gewährleisten, sollen die Ausschüttungen jedoch mindestens dem jeweiligen Vorjahresniveau entsprechen. In diesem Fall werden auch höhere Ausschüttungsquoten akzeptiert. Diese Politik wird weiterhin verfolgt, so lange die Solvabilitätsquote über 160 % liegt.
Zwischen 2016 und 2020 steigerte das Unternehmen die Dividende von 7,30 EUR auf 9,60 EUR pro Aktie, was einem durchschnittlichen jährlichen Wachstum von 7,1 % entspricht. Trotz der Krise in 2020 war die Allianz in der Lage, die Ausschüttungen auf dem Vorjahresniveau zu halten. Bei der letzten Dividende im Mai dieses Jahres betrug die Ausschüttungsquote demnach 58,3 % des Konzerngewinns.
Bis 2023 wird ein jährliches Wachstum von 4,2 % auf 10,86 EUR erwartet, welches somit ein wenig unterhalb der historischen Dividendensteigerungen liegt.
In diesem Kontext ist außerdem erwähnenswert, dass die Allianz in den vergangenen Jahren neben den Ausschüttungen einen Teil der Gewinne dazu verwendete, eigene Aktien zurückzukaufen, um auch auf diesem Wege Kapital an die Anteilseigner*innen zurückzugeben. Während am 31. Dezember 2016 noch 457 Mio. Aktien im Umlauf waren, reduzierte sich diese Anzahl bis zum Ende des letzten Geschäftsjahres auf 412,3 Mio., also um insgesamt 9,8 %. Dadurch stieg der relative Anteil der bestehenden Aktionär*innen am Unternehmen sowie am Gewinn stetig an.
Während der Vorstand der Allianz im November 2020 auf eine weitere Tranche des bisherigen Programms verzichtete, wurden zusammen mit den letzten Quartalszahlen weitere Aktienrückkäufe angekündigt. Zum Ende des laufenden Geschäftsjahres sollen Anteile im Wert von 750 Mio. EUR zurückgekauft und eingezogen werden.
Die folgenden Abbildungen stellen die historische und erwartete Bewertung der Allianz SE anhand verschiedener Multiples dar.
Bei der Betrachtung der historischen Kurs-Umsatz-Verhältnisse, bezogen auf den jeweiligen Jahresschlusskurs, sind im Grunde keine Besonderheiten ersichtlich. Mit geringen Abweichungen wird die Allianz gleichbleibend ungefähr mit dem 0,6-fachen Umsatz eines Geschäftsjahres bewertet.
Die etwas unbeständigere Entwicklung des Konzerngewinns spiegelt sich hingegen beim KGV wider. Dieses schwankte zwischen 2016 und 2020 zwischen 10,0 und 12,6. Während der Börsenkurs der Allianz nach wie vor unter dem Hoch von vor der Corona-Pandemie liegt, konnte sich der Konzerngewinn besonders im ersten Quartal von 2021 wieder stabilisieren, wodurch ein aktuelles KGV in Höhe von 9,40 zustande kommt. Dieses entspricht ungefähr dem historischen Durchschnitt.
Das KBV entwickelte sich ebenfalls ohne nennenswerte Schwankungen. Es lag in der Vergangenheit relativ konstant zwischen 1,0 und 1,2.
In Zukunft werden steigende Umsätze, Gewinne sowie ein stetiger Zuwachs des Buchwerts erwartet, weshalb bei allen Multiples in Bezug auf den heutigen Börsenkurs eine Abnahme erwartet wird. Das KGVe für 2023 liegt beispielsweise bei 8,93.
In unserem Bewertungsmodell für die Allianz sind wir mit folgenden Parametern in die Berechnung eingestiegen:
Der Abzinsungssatz (WACC):
Abzinsungssatz gesamt: 9,0 %
Die Wachstumsannahmen:
Im optimistischen Wachstumsszenario sind wir davon ausgegangen, dass die Allianz einmal sehr moderat bis ins Jahr 2026 wächst (zwischen 3 und 3,5 % pro Jahr) und dabei eine leicht steigende Profitabilität erreicht. Ab 2024 sehen wir hier eine EBT-Marge von 9 % als realistisch an. Auch die derzeitige Klagewelle aus den USA berücksichtigen wir in unserer Bewertung. Im positiven Szenario gehen wir davon aus, dass die Klagen der Allianz sich im Jahr 2022 mit rund 3 Mrd. EUR auf den Gewinn des Konzerns auswirken.
Hier erreicht die Allianz eine derzeitige Unterbewertung von 66 %. Der faire Wert würde sich somit auf 327,50 EUR belaufen.
Im pessimistischen Fall gehen wir von einem geringen Wachstum aus. Hier wird mit rund 1,5 % – 2,5 % Umsatzwachstum pro Jahr gerechnet. Zudem sind die Klagen gegen die Allianz im Jahr 2022 mit rund 6 Mrd. EUR berücksichtigt. Auch ansonsten sind noch kleinere Rücksetzer einkalkuliert, welche das Umsatzwachstum bremsen.
Trotz dieses, doch sehr konservativen Blickpunktes kommt die Allianz in diesem Falle immer noch auf eine Unterbewertung von 16 % mit einem fairen Wert von 228,40 EUR.
Hier ist unsere Berechnungstabelle.
Die Allianz ist ein klassischer Slow Grower. Sowohl die vergangene und erwartete Geschäftsentwicklung mit deutlich einstelligen Wachstumsraten als auch die vergleichsweise üppige Dividende sprechen für diese Einordnung.
In unserem Wir Lieben Aktien-Rating für Slow Grower erreicht die Allianz 7 von 10 Punkten. Die anderen Punkte gehen für eine zu geringe Eigenkapitalrendite sowie für das vergangene EBT-Wachstum verloren. Weiterhin genügt das prognostizierte Umsatzwachstum bis 2023 mit 2,8 % p. a. nicht, um einen weiteren Punkt zu erreichen.
Zur besseren Einordnung der Allianz wird nachfolgend die europäische Versicherungsbranche betrachtet. Die angegebenen Daten beziehen sich auf 2019.
Laut Insurance Europe, dem Dachverband der nationalen Verbände, seien ein Drittel aller Versicherer, die international tätig sind, in der EU ansässig und zudem mit 945.000 direkten Angestellten (m/w/d) sehr bedeutende Arbeitgeber. Und mit einem verwalteten Vermögen von 10,4 Bio. EUR weiterhin der größte institutionelle Investor des Kontinents.
Insgesamt betrachtet stagniert die europäische Versicherungswirtschaft eher. Zwischen 2010 und 2019 schwankten die gesamten Prämieneinnahmen zwischen 1,46 Bio. USD und 1,71 Bio. USD. Auch aus diesem Grund sind die Wachstumsmärkte für europäische Versicherer von zunehmender Bedeutung.
Denn laut dem Global Insurance Report der Allianz wird Asien (ohne Japan) mit einem jährlichen Prämienwachstum in Höhe von 8,1 % bis 2030 der wichtigste Versicherungsmarkt der Zukunft werden.
Die dargestellten Geschäftszahlen entstammen des jeweils zuletzt abgeschlossenen Geschäftsjahrs der Unternehmen. Die Bewertungskennzahlen beziehen sich hingegen auf die letzten vier Quartale.
| Unternehmen | Allianz | Zurich Insurance Group | AXA | Assicurazioni Generali |
|---|---|---|---|---|
| WKN / ISIN | 840400 / DE0008404005 | 579919 / CH0011075394 | 855705 / FR0000120628 | 850312 / IT0000062072 |
| Mitarbeiter*innen | 150.269 | 52.930 | 96.595 | 72.644 |
| Hauptsitz | München, Deutschland | Zürich, Schweiz | Paris, Frankreich | Triest, Italien |
| Marktkapitalisierung | 81,5 Mrd. EUR | 57,3 Mrd. CHF | 57,3 Mrd. EUR | 26,7 Mrd. EUR |
| Umsatz | 140,5 Mrd. EUR | 59,0 Mrd. USD | 96,7 Mrd. EUR | 85,2 Mrd. EUR |
| Umsatzwachstum (2016-2020) | 3,5 % p.a. | -3,2 % p.a. | -0,9 % p.a. | -0,3 % p.a. |
| EBT | 9,6 Mrd. EUR | 5,4 Mrd. USD | 4,9 Mrd. EUR | 3,4 Mrd. EUR |
| EBT-Wachstum (2016-2020) | -1,7 % p.a. | 0,4 % p.a. | -14,4 % p.a. | 1,8 % p.a. |
| EBT-Marge | 6,8 % | 9,2 % | 5,1 % | 3,9 % |
| KUV | 0,6 | 1,1 | 0,6 | 0,3 |
| KGV | 9,4 | 16,2 | 10,0 | 10,6 |
| KBV | 1,0 | 1,6 | 0,8 | 0,9 |
| Dividendenrendite | 4,9 % | 5,3 % | 6,0 % | 5,9 % |
| Dividendenwachstum (2016-2021) | 5,6 % p.a. | 3,3 % p.a. | 5,2 % p.a. | 4,8 % p.a. |
| Ausschüttungsquote Konzerngewinn | 58,3 % | 82,5 % | 114,4 % | 66,4 % |
| Eigenkapitalrendite | 8,0 % | 9,6 % | 4,2 % | 5,8 % |
| Solvabilitätsquote | 207 % | 346,5 % | 200 % | 224 % |
| Schaden-Kosten-Quote | 96,3 % | 98,4 % | 99,5 % | 89,1 % |
In der vorliegenden Tabelle wird die Allianz mit ihren wichtigsten Mitbewerbern aus Europa anhand verschiedener Kennzahlen verglichen. Der deutsche Versicherer ist in diesem Vergleich, gemessen an der Marktkapitalisierung, dem Umsatz und dem EBT, das größte Unternehmen.
Hierbei ist erwähnenswert, dass die Allianz im betrachteten Zeitraum der einzige Versicherer war, der positive Wachstumsraten beim Umsatz erzielen konnte, wenngleich das EBT leicht rückläufig war. In Anbetracht der anderen Kennzahlen schneidet die Allianz manchmal besser als die Konkurrenz ab, manchmal schlechter. Hervorzuheben ist u. a. die vergleichsweise günstige Bewertung anhand des KGVs, die geringe Ausschüttungsquote bezogen auf den Konzerngewinn sowie die zufriedenstellende Eigenkapitalrendite.
Interessant sind außerdem die versicherungsspezifischen Kennzahlen „Solvabilitätsquote“ und „Schaden-Kosten-Quote“.
Versicherungsunternehmen aus Europa unterliegen der sogenannten Solvency II-Richtlinie, welche Vorschriften bezüglich der Eigenmittelausstattung festschreibt, um versicherungstechnischen Risiken entgegenzuwirken. Die Solvabilitätsquote gibt hierbei an, zu welchem Grad diese Vorschriften erfüllt werden. Dazu ein Beispiel:
Wie in der Tabelle ersichtlich, sind alle betrachteten Versicherer mit mindestens doppelt so viel Eigenmitteln ausgestattet wie von ihnen verlangt wird. Auch die Allianz ist mit 207 % sehr solide kapitalisiert.
Die Schaden-Kosten-Quote ist eine weitere relevante Kennzahl für Versicherungsunternehmen, die im Schaden- und Unfallversicherungsgeschäft tätig sind. Sie kombiniert bzw. summiert die Schadenquote und die Kostenquote. Daher wird sie auch Combined Ratio genannt.
Die Schadenquote gibt an, in welchem Verhältnis die von dem Versicherungsunternehmen zu tragenden Schäden mit den erhaltenen Prämien stehen. Die Kostenquote hingegen stellt das Verhältnis aus den Kosten für den Abschluss und die Verwaltung der Versicherungsverträge mit den Prämien dar. Auch hierzu ein Beispiel:
Je niedriger diese Kennzahl ist, desto mehr Geld bleibt also beim Versicherer hängen.
Bedingt durch die Auswirkungen der Corona-Pandemie verzeichneten alle betrachteten Versicherer einen Anstieg der Schaden-Kosten-Quote in 2020. Im Konkurrenzvergleich erreicht die Allianz mit 96,3 % trotz dessen einen soliden zweiten Platz. Ziel des Managements ist, für 2021 eine Verbesserung der Combined Ratio auf 94 % zu erreichen.
Die Allianz entwickelte sich in den letzten zehn Jahren ähnlich wie die Zurich Insurance Group (dieser Chart ist in CHF, nicht in EUR). Aber auch gegenüber den anderen Konkurrenten (AXA und Generali) lässt sich durchaus eine Korrelation feststellen. Bei allen Aktien ist der Kursverlauf inklusive reinvestierter Dividenden zu sehen, die Steuern bleiben dabei unberücksichtigt.
In der Umsatzverteilung nach Regionen wurde bereits beschrieben, dass die Allianz den überwiegenden Anteil der Erlöse in Europa erwirtschaftet. In den Wachstumsmärkten erzielt das Unternehmen hingegen ein Zehntel der Einnahmen.
Das soll sich in Zukunft ändern. Innerhalb der Konzernstrategie „Simplicity Wins“ hat die Allianz zum Ziel erklärt, das Geschäft in Zukunft verstärkt auf schnell wachsende Regionen wie Asien auszurichten.
In Abbildung 10 sind die Marktpräsenzen der Allianz ersichtlich. Es lässt sich erkennen, dass das Unternehmen in Asien sowohl mit dem Versicherungsgeschäft als auch mit dem Asset Management bereits vertreten ist.
In Afrika und Lateinamerika werden immerhin die Versicherungsprodukte vertrieben. Dort sei die Mehrheit der Bevölkerung jedoch nach wie vor unterversichert. Durch den Ausbau des Geschäfts in diesen Regionen verspricht sich die Unternehmensführung daher weitere Wachstumschancen.
Die zuvor erwähnte Strategie “Simplicity Wins” beinhaltet neben der Expansion in wachstumsstarke Regionen auch die Digitalisierung des Unternehmens: Die Allianz der Zukunft soll einfach, digital und skalierbar sein.
Dazu soll zunächst die Anzahl und Komplexität der Produkte verringert und weiterhin die Produktivität durch die Einführung neuer Technologien gesteigert werden. Das Management ist der Ansicht, dass die Corona-Pandemie diese Entwicklungen beschleunigt hätte.
In Bezug auf die Allianz könnte in der Umsetzung der Digitalisierungsstrategie zum Problem werden, dass der Konzern aus vielen einzelnen Abteilungen besteht, die zumindest teilweise ihre eigenen Systeme verwenden. Der ehemalige IT-Verantwortliche des Vorstands, Christof Mascher, ist daher überzeugt, dass die Allianz in Zukunft ein IT-Gesamtsystem entwickeln muss.
Ob sich die Produktivität und damit die Margen des Versicherers durch die erläuterten Bemühungen verbessern lassen, ist natürlich davon abhängig, wie gut die Umsetzung der erforderlichen Maßnahmen gelingt.
Eintrittswahrscheinlichkeit: niedrig
Auswirkung: mittel
In einer zunehmend digitalisierten Welt sind viele Unternehmen dem Risiko ausgesetzt, dass sensible Daten durch Cyberattacken in die Hände Dritter gelangen. Auch die Allianz ist hiergegen nicht vollständig abgesichert.
Sollten Kundendaten in einem solchen Szenario entwendet werden, würde dies einen Skandal verursachen, der unter Umständen schwerwiegende Auswirkungen auf die zukünftige Geschäftsentwicklung haben könnte. In jedem Fall würde die Reputation der Allianz stark leiden.
Das Management ist sich diesem Risiko jedoch bewusst. Der Aufsichtsrat hat im vergangenen Geschäftsjahr mehrmals dieses Thema besprochen und lässt sich vom Vorstand in regelmäßigen Abständen in Form eines Statusberichts informieren. Mit Hilfe von Investitionen in Cybersicherheit sowie durch fortlaufende Kontrollaktivitäten soll diesem Risiko entgegengewirkt werden.
Interessant ist, dass die Allianz von der zunehmenden Bedeutung der Cybersecurity auch profitieren könnte. Wie bei den strategischen Zielen erläutert, ist die Entwicklung neuer Geschäftsmodelle, um von weiteren „Risikopools“ zu profitieren, Teil der Konzernstrategie. Im Bereich der Cybersecurity ist u. a. die Einführung von Versicherungsprodukten angedacht.
Eintrittswahrscheinlichkeit: mittel
Auswirkung: mittel
Als Versicherungsunternehmen stehen der Allianz viele spezifische Risiken gegenüber, die kalkuliert und gemanagt werden müssen. Nachfolgend werden einige Risiken erläutert, denen die Allianz ausgesetzt ist:
Wenn das Risikomanagement versagt, so sind vorübergehende Beeinträchtigungen der Geschäftszahlen wahrscheinlich. Da die Allianz über jahrelange Erfahrung und Expertise im Versicherungsgeschäft verfügt und solide kapitalisiert ist, schätzen wir sowohl die Eintrittswahrscheinlichkeit als auch die fundamentale Auswirkung dieses Szenarios insgesamt als mittel ein.
Am 01. August diesen Jahres hat die Allianz eine Ad-Hoc Meldung ausgegeben, die das Geschäft mit sogenannten Structured Alpha Fonds der Tochtergesellschaft Allianz Global Investors (AGI) in den USA betrifft. Zunächst finden wir es beachtenswert, dass dies an einem Sonntagabend geschehen ist.
Die besagten Fonds verfolgten das Ziel einer Überrendite im Vergleich zum S&P 500. Im Zuge des starken Abverkaufs der Aktienmärkte im Frühjahr 2020 verloren diese jedoch massiv an Wert und mit Kursverlusten von bis zu -97 % erlitten die Anleger quasi einen Totalverlust.
Zahlreiche Pensionsfonds aus den Vereinigten Staaten haben daher rechtliche Schritte gegen AGI eingeleitet und fordern Schadensersatz, der sich laut einem Artikel des Handelsblatts auf ungefähr 6 Mrd. USD beläuft.
Neben der US-Amerikanischen Börsenaufsicht SEC hat sich nun auch das Justizministerium DOJ eingeschaltet und mit Untersuchungen begonnen. Das Management sah sich dadurch veranlasst, die Risiken im Zusammenhang mit den Structured Alpha Fonds neu zu bewerten. Dabei werden erhebliche Auswirkungen auf zukünftige Ergebnisse nicht ausgeschlossen. Dennoch verzichtet das Unternehmen vorerst auf die Bildung einer entsprechenden Rückstellung.
Setzt man die im Raum stehende Summe ins Verhältnis zu den historischen und erwarteten Ergebnissen der Allianz, so wird das Ausmaß der Schadensersatzforderungen ersichtlich. Diese würden nämlich 75 % bis 80 % der jährlichen Konzerngewinne betragen und somit eine einmalige, aber schwerwiegende Auswirkung nehmen. Ob die Allianz in diesem Fall die Dividende auf dem Vorjahresniveau halten kann oder überhaupt Ausschüttungen an die Anteilseigner*innen vornimmt, ist mehr als fraglich.
Zusätzlich zur eventuellen Belastung der Geschäftszahlen leidet natürlich auch das Ansehen der Allianz in den USA unter dem Vorfall.
Den wahrscheinlich wichtigsten Faktor für den Burggraben stellt die Marke des Unternehmens dar. Laut der Agentur Interbrand ist die Allianz mit einem Markenwert von 12,9 Mrd. USD die wertvollste Versicherungsmarke der Welt. Im allgemeinen internationalen Finanzwesen kommt das deutsche Unternehmen sogar auf Platz 3. Nach derzeitigem Stand steht die Allianz über alle Branchen hinweg betrachtet auf Platz 39. Bis 2025 plant das Management jedoch, in die Top 25 einzuziehen.
Die vermeintliche Beliebtheit der Marke spiegelt sich u. a. darin wider, dass die Allianz nach eigenen Angaben in 60 % der Geschäftsbereiche „Loyalty Leader“ sei. Dies wird ermittelt, indem durch regelmäßige Befragungen in Erfahrung gebracht wird, ob die Bestandskund*innen bereit wären, im Freundeskreis oder unter Kolleg*innen die Produkte des Unternehmens zu empfehlen. Trotz der Krise im letzten Geschäftsjahr sei die Kundenzufriedenheit auf ein Allzeithoch gestiegen. Das Management führt dieses Ergebnis auf frühe Investitionen in die IT-Infrastruktur der Allianz zurück, die weiterhin „exzellenten Service“ ermöglicht hätten.
Folgende Marktstellungen untermauern darüber hinaus die Stärke der Marke Allianz:
Ein weiterer Bestandteil des Burggrabens der Allianz besteht in der Diversität der Umsatz- und Gewinnverteilung. Wie im fundamentalen Teil bereits beschrieben, sind die Erlöse des Unternehmens sowohl in Hinblick auf verschiedene Regionen als auch auf die einzelnen Segmente recht gut verteilt. Bei der Betrachtung des Konzerngewinns nimmt diese Diversifizierung teilweise sogar noch zu.
Denn während die Allianz nur 5 % der Umsätze mit dem Asset Management erwirtschaftet, steuerte dieses Segment in 2020 23,4 % zum Konzerngewinn bei. Der überwiegende Anteil wird also nach wie vor mit dem klassischen Versicherungsgeschäft erwirtschaftet, dennoch ist der Allianz der Aufbau eines weiteren Standbeins gelungen.
Bemerkenswert ist zunächst, dass sich die Aktie der Allianz noch immer knapp 50 % unterhalb des Allzeithochs aus dem Jahr 2000 befindet. Innerhalb von drei Jahren verlor das Unternehmen damals fast 90 % der Marktkapitalisierung. Anschließend konnte sich jedoch ein Aufwärtstrend etablieren, welcher regelmäßig korrigiert. Im Corona-Crash wurde jedoch die aufwärtsgerichtete Trendstruktur gebrochen, weshalb der aktuelle Trend nur neutral ist.
Mittelfristig ist ein Aufwärtstrend erkennbar, welcher seit dem Tief des Corona-Abverkaufs läuft. Genau genommen ist es noch immer nur eine Korrektur des Crashs, allerdings befinden wir uns schon wieder (fast) auf Vor-Krisen-Niveau. In den letzten Wochen wurde eine Abwärtsbewegung eingeleitet und ein tieferes Tief kam zustande – dies ist aber noch kein wirklicher Trendbruch, da zuvor auch keine richtige Aufwärtstrendbewegung vorlag. Eindeutig kann man die aktuelle Lage nicht einordnen (deshalb neutral bis aufwärtsgerichteter Trend). In jedem Fall darf das Tief bei 191,84 EUR nicht unterboten werden, um die Aufwärtsstruktur nicht zu gefährden bzw. zu beenden.
Der Tages-Chart zeigt einen klaren Abwärtstrend und vor allem die letzte Trendbewegung war von viel Momentum geprägt. Die Aufwärts-Kurslücke am Freitag (letzte Kerze) könnte eine Umkehr einleiten, aber noch ist die Aufwärtsbewegung nur eine Korrektur.
Solange die Aktie den Wochentrend nicht bricht, besteht die Chance auf eine kurzfristige Stabilisierung und eine anschließende Fortführung des übergeordneten Aufwärtstrends. Sollte das Zwischentief bei 189,00 EUR erneut unterboten werden, so rücken die tieferen Unterstützungszonen in den Fokus und ein Trendbruch (Wochen-Chart) wird nahezu unausweichlich.
Auch in den tieferen Unterstützungsbereichen kann aber eine Trendumkehr erfolgen. Zuvor sollte hier jedoch eine Bodenbildung im Tages-Chart abgewartet werden, um nicht in ein fallendes Messer zu greifen.
Die Allianz ist ein traditionelles deutsches Versicherungsunternehmen, welches auf eine lange Historie zurückblickt. In den letzten fünf Jahren konnte trotz der Corona-Pandemie ein positives Umsatzwachstum verzeichnet werden. Aufgrund der außerordentlichen Belastungen spiegelte sich diese Entwicklung beim EBT und Konzerngewinn leider nicht wider, denn beide Kennzahlen waren insgesamt leicht rückläufig. Bis 2023 werden jedoch neue Höchstwerte erwartet.
Die Chancen des Unternehmens liegen neben dem Ausbau des Geschäfts in den Wachstumsmärkten, in einer Steigerung der Effizienz durch die Digitalisierung der internen Prozesse.
Durch die kürzlich veröffentlichte Ad-hoc Meldung bezüglich des Fondsgeschäfts in den USA offenbaren sich jedoch auch einige Risiken, denen die Allianz ausgesetzt ist. Denn neben dem erwähnten Datenschutzrisiko gefährdet auch eigenes Versagen die Reputation des Unternehmens. Werden die versicherungstechnischen Risiken darüber hinaus nicht richtig gemanagt, so sind auch schwerwiegende Beeinträchtigungen der Geschäftszahlen nicht auszuschließen.
Aus der Sicht der Charttechnik war der Freitag vielleicht der Beginn einer kurzfristigen Bodenbildung. Sollte der Abwärtstrend im Tages-Chart beendet werden, kann die Aktie womöglich wieder an die übergeordnete Aufwärtsstruktur anknüpfen und die aktuelle Korrektur ist als Kaufchance zu interpretieren (vorausgesetzt man ist vom Unternehmen überzeugt).
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