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ASML Aktie Analyse

EURONEXT: ASML // Analyse vom 06.11.2022

Von Jan Fuhrmann und Christian Lämmle

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ASML kaufen? | Aktienanalyse | WKN: A1J4U4 | ISIN: NL0010273215 | Ticker: ASML (EURONEXT)

ASML bezeichnet sich selbst als das vielleicht wichtigste Unternehmen, von dem du noch nie gehört hast. Vor allem die meisten Börsen-Interessierten dürften aufgrund des Booms in der Halbleiterbranche aber längst auf das erfolgreiche Unternehmen aus den Niederlanden aufmerksam geworden sein. Zurecht, denn: Ohne die Fertigungsanlagen von ASML wäre die Produktion modernster Mikrochips heutzutage schlichtweg nicht mehr möglich. Und als Grundbestandteil von elektronischen Geräten wie Smartphones oder Laptops sind diese kleinen Bauteile für die heutige digitale Welt unerlässlich und nicht zu ersetzen. Wir haben uns die Aktie des Unternehmens genauer angeschaut und für dich eine komplette Übersicht erstellt, inkl. Kaufzonen und unseren Ratings.

Der Podcast zu unserer Aktienanalyse

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KapitelTimestamp
Einleitung, Historie, Aktionärsstruktur, Werte und Nachhaltigkeit 00:00:00
Geschäftsmodell, Burggraben und Geschäftsführung00:13:48
Fundamentale Kennzahlen00:33:30
Branche & Konkurrenz00:44:47
Chancen, Risiken, Bewertung, Technische Analyse1:01:53

Kurzportrait

ASML wurde einst von Philips und ASM International gegründet und ist heute rund neunmal so viel wert wie beide Unternehmen zusammen. Auf dem Weg zur heutigen Marktmacht im Bereich der EUV-Lithografie-Systeme für Kunden wie TSMC gab es viele Schwierigkeiten, aber nun verfügt der Konzern aus den Niederlanden über einen guten Burggraben.

Im Halbleitersektor ist ASML mal eine etwas andere Aktie – vergleichbar mit den Schaufelherstellern und -verkäufern in einem Goldrausch. Gerade deshalb könnte das Unternehmen spannend sein, denn es überzeugt nun bereits seit langer Zeit mit einer äußerst stabilen Entwicklung.

Diese Entwicklung zeigt sich auch im Chart durch einen stabilen langfristigen Aufwärtstrend. Die aktuelle Korrektur ist zwar außerordentlich groß, aber noch angemessen und eine Stabilisierung ist ebenfalls bereits erfolgt. Es ist also genau die richtige Zeit, um sich die Aktie näher anzusehen.

Die Analyse bezieht sich auf den Kenntnisstand unserer Recherche vom 05.11.2022. 

WKN/ ISINA1J4U4/NL0010273215
BrancheInformationstechnologie
Peter Lynch EinordnungFast Grower
Fundamentales WLA-Rating?/10
Technisches WLA-Rating?/10
Porters Burggraben-Rating?/25
Marktkapitalisierung183,06 Mrd. EUR
Dividendenrendite1,18%
KGV33,05
FirmensitzVeldhoven (Niederlande)
Gründungsjahr1984
Mitarbeiter30.842
WKN/ ISINA1J4U4/NL0010273215
BrancheInformationstechnologie
Peter Lynch EinordnungFast Grower
Fundamentales WLA-Rating8/10
Technisches WLA-Rating9/10
Porters Burggraben-Rating19/25
Marktkapitalisierung183,06 Mrd. EUR
Dividendenrendite1,18%
KGV33,05
FirmensitzVeldhoven (Niederlande)
Gründungsjahr1984
Mitarbeiter30.842

Inhaltsverzeichnis

1. Das Unternehmen

Historie

Gründung

Nachdem im Jahr 1958 der integrierte Schaltkreis erfunden wurde, nahm die gesamte Entwicklung rund um Halbleiter ihren Lauf. Im Zuge der vielen neuen Innovationen im IT-Sektor gewannen elektronische Produkte immer mehr an Bedeutung und heute sind Halbleiter schließlich in vielerlei Hinsicht unverzichtbar.

Knapp drei Jahrzehnte später gründeten der Großkonzern Philips aus dem Elektronikbereich und der Hersteller von Chip-Maschinen ASMI (Advanced Semiconductor Materials International) gemeinsam das Unternehmen ASM Lithography (heute kurz: ASML). Mit diesem neuen Projekt wollte man eine Firma etablieren, welche Lithografie-Systeme (mehr dazu im Geschäftsmodell) für den Halbleitermarkt entwickelt und herstellt und auf diese Weise vom Boom in der Branche profitiert. Die Vorarbeit begann bereits in den 1970er-Jahren mit diversen Forschungs- & Entwicklungsausgaben, sodass schon kurz nach der Gründung das erste System (PAS 2000 Stepper) auf den Markt gebracht werden konnte.

Überzeugt von der Idee und den ersten Erfolgen, investierten die „Gründer” weitere große Summen in ASML und beschleunigten auf diese Weise das Wachstum. Ende der 1980er-Jahre begann schließlich die Expansion in den wichtigen asiatischen Markt.

Expansion und die schwierigste Phase

ASML hatte in der gesamten Entwicklung den Vorteil, im Hintergrund zwei etablierte große Unternehmen zu haben. Diese konnten (speziell in der Anfangsphase) finanzielle Unterstützung leisten, aber auch bei der Expansion ist dies natürlich hilfreich. Philips wurde bspw. über ein Joint-Venture in Taiwan tätig und auf diese Weise war es für den Spezialisten im Bereich der Lithografie-Systeme leichter, ebenfalls dort Fuß zu fassen. Auch in den USA etablierte sich ASML und hatte fünf Standorte.

Allerdings war der Aufbau der heutigen Marktmacht alles andere als einfach: Das Geschäft war kapitalintensiv, was vor allem ASMI zusetzte, und die Rendite im Verhältnis zu den Einsätzen war ebenfalls nicht gerade überragend. Aus eigener Kraft hätte es das Unternehmen aus den Niederlanden womöglich nie geschafft, sich nachhaltig auf dem umkämpften Markt zu behaupten.

In der schlimmsten Phase stand die gesamte Zukunft von ASML auf der Kippe, denn auch Philips kam als Geldgeber (aufgrund sonstiger Umstände im eigenen Geschäft) in Schwierigkeiten. Eine allerletzte große Investition zahlte sich allerdings aus und mit der Plattform PAS 5500 konnte ASML ein neues innovatives Produkt auf den Markt bringen.

Eigenständigkeit von ASML

Mit der neuen Plattform begann ein großer Wandel bei ASML: Neue Kunden wurden gewonnen, Gewinne konnten nachhaltig erzielt werden und das Unternehmen war endlich in der Lage eigenständig zu sein. Im Jahr 1995 erfolgte aus diesem Grund schließlich der Börsengang in Amsterdam und New York. Philips zog sich dabei als Investor schnell zurück und ist heute übrigens selbst nur noch einen Bruchteil so viel wert wie ASML. Während sich der Halbleiterriese im Bereich von 200 Mrd. EUR befindet, stürzte Philips auf rund 10 Mrd. EUR ab. ASM International hat eine ähnliche Marktkapitalisierung. Die Idee für ASML stellte sich somit im Nachhinein als riesiger Erfolg heraus, auch wenn die Gründer davon heute nicht mehr profitieren.

Die Eigenständigkeit hat ASML auf jeden Fall gut getan und das frische Kapital wurde in die weitere Forschung & Entwicklung sowie Expansion investiert. Im Laufe der Jahre entwickelte das Unternehmen aus den Niederlanden mehrere neue Technologien und unterstützte das eigene Wachstum durch passende Akquisitionen. Auf die einzelnen Systeme und revolutionären Technologien gehen wir später im Geschäftsmodell genauer ein.

Auf jeden Fall revolutionierte ASML den gesamten Bereich der Lithografie mit dem EUV-Ansatz (Extrem-Ultraviolett). Weitere Übernahmen halfen in den 2010er-Jahren bei der Ergänzung des Portfolios und Weiterentwicklung der eigenen Produkte.

2020 führte ASML die EUV-Technologie auch in der Großserienfertigung ein und konnte bereits die hundertste Auslieferung eines Systems verzeichnen. Im November desselben Jahres fand die letzte Akquisition des niederländischen Unternehmens statt, denn man übernahm Berliner Glas als Spezialist im Bereich der Optik.

Mission, Strategie und Nachhaltigkeit

Mission und Vision

ASML sieht es als eigenen Zweck an, die Gesellschaft an neue Limits heranzuführen und weiter voranzubringen. Die zugrunde liegende Vision ist dabei das Lösen von den schwierigsten Aufgaben der Menschheit durch die eigenen bahnbrechenden Technologien, die ASML entwickelt. Dies bezieht sich natürlich auf die Industrie der Halbleiter und Mikrochips, welche wir heute in jeglichen Alltagsbereichen benötigen.

Werte und Strategie

Bei den Werten hält sich ASML relativ kurz und knapp: „Wir fordern heraus, wir arbeiten zusammen, wir kümmern uns.“

Dies zeigt erneut den Anspruch, den das Unternehmen an sich selbst stellt und so in Bezug auf die Technologie führend sein möchte. Zudem wird bereits hier die soziale Komponente deutlich, auf die ich (Jan) beim Punkt der Nachhaltigkeit noch einmal genauer eingehen werde.

Die Strategie von ASML stützt sich auf fünf Punkte, welche sich einerseits auf die Beziehung zu den Kunden, aber andererseits vor allem auf die fortschrittliche Technologie beziehen:

Nachhaltigkeit

Der Konzern aus den Niederlanden setzt sich in Bezug auf die Nachhaltigkeit eine klare Strategie, die sich auf drei Grundpfeiler stützt:

  • Klima & Energie
  • Kreislaufwirtschaft
  • Menschen

In jedem Bereich engagiert sich ASML auf verschiedene Art und Weise und verbessert sich stetig.

Die CO2-Bilanz des Unternehmens soll Jahr für Jahr reduziert werden, sodass 2025 schließlich die Netto-Null in Bezug auf die Emissionen erreicht wird. In 2021 erhöhte sich der Wert von ASML zwar, allerdings ist dies zum Teil auch auf den Vergleich zu 2020 zurückzuführen. Der Energieverbrauch konnte hingegen um 37 % (pro “Waferpass”) reduziert werden.

Die Recyclingrate war im letzten Geschäftsjahr mit einem Wert von 77 % rückläufig, nachdem im Vorjahr bereits 85 % erreicht wurde. Die Erzeugung von Abfall möchte ASML bis 2025 um 50 % (gegenüber 2019 (bezogen auf die Umsatzentwicklung)) reduzieren.

In der Gesellschaft engagiert sich der Konzern in vielerlei Hinsicht. Neben 2 Mio. EUR, die im Rahmen der ASML Foundation an 22 Projekte vergeben werden, unterstützt das Unternehmen auch eine Vielzahl an Projekten im Bildungsbereich (4,30 Mio. EUR), der Kunst und Kultur (1,50 Mio. EUR) und im lokalen Bereich (2,30 Mio. EUR).

Aktionärsstruktur

Bei der Aktionärsstruktur gibt es (Stand 31.01.2022 laut ASML) generell wenig Auffälligkeiten, allerdings ist das Aktienpaket von der Capital Research and Management Company (große Investmentgesellschaft aus den USA) mit 15,81 % bereits ziemlich groß. Die zweitgrößte Position hält der ebenfalls bekannte Vermögensverwalter BlackRock mit 7,95 % und anschließend folgt der Verwalter Baillie Gifford & Co. mit 4,54 %.

Die Mitglieder des Managements (Board of Management mit sechs Personen) halten kumuliert nur 0,02 % der Aktien.

Geschäftsmodell

Einleitung

In der Produktionskette von Mikrochips bzw. Halbleitern steht ASML an einer ganz entscheidenden Stelle: Das Unternehmen entwickelt und produziert die hochmodernen und komplexen Lithografie-Anlagen, die Grundvoraussetzung für die Herstellung von Mikrochips sind. Nur mithilfe dieser speziellen Systeme können auf das Grundprodukt (Wafer – dazu später mehr) mittels Lichtstrahlen wenige Nanometer feine Muster hineingebrannt werden. So wird das Fundament für die Milliarden an Transistoren pro Mikrochip gegossen.

Mit einem Marktanteil von über 85 % bei der Produktion von Lithografie-Anlagen hat sich ASML in den letzten Jahren zu einem Unternehmen entwickelt, das global für den gesamten Halbleiter Sektor unverzichtbar ist. Beispiel gefällig? Schlagzeilen machte unlängst ein durch die USA verhängtes Verkaufsverbot der neuesten EUV-Lithografie-Systeme von ASML nach China. Die amerikanische Regierung fürchtet sich offenkundig vor den Auswirkungen, sollte China mithilfe dieser Fertigungsanlagen dazu in der Lage sein, eigene Hightech-Mikrochips herzustellen. Das zeigt eindrucksvoll, wie wichtig und technologisch entscheidend die von ASML produzierten Lithografie-Anlagen sind – die sich im Übrigen in großer Anzahl bei ASMLs größtem Kunden TSMC in Taiwan befinden. Stichwort: China-Taiwan Konflikt.

Bevor wir uns das Geschäftsmodell des Unternehmens näher anschauen, widmen wir uns für das weitere Verständnis zunächst der Frage, was eigentlich Halbleiter bzw. Mikrochips sind und wie diese hergestellt werden.

Wiederholung: Halbleiter

Ohne Halbleiter ist heutzutage kaum etwas möglich. Ob Smartphones, Laptops, Autos oder gar Kühlschränke – überall sind Mikrochips enthalten, die in Sekundenbruchteilen tausende Berechnungen durchführen und so die Basis moderner Technologie bilden. Aber wieso eigentlich Halbleiter? Feste Stoffe wie Metalle, Holz oder Kunststoffe lassen sich anhand ihrer Fähigkeit Strom zu leiten klassifizieren. Halbleiter charakterisieren sich dadurch, dass ihre Leitfähigkeit zwischen der von Leitern (wie Kupfer) und Isolatoren (Kunststoff) liegt. Im kalten Zustand sind Halbleiter nicht oder kaum leitend, im erwärmten Zustand leiten sie sehr gut. Der bekannteste Halbleiter ist Silizium, aus dem auch der Großteil der Mikrochips hergestellt wird.

Bevor ein solcher Halbleiter allerdings zur weiteren Bearbeitung in einer Lithografie-Anlage von ASML landen kann, muss zunächst das Grundprodukt hergestellt werden. Dazu wird Silizium als Rohmaterial zu einem zylinderförmigen Gebilde, dem sogenannten Ingot geformt. Bei Ingots handelt es sich um hochreines Silizium in nahezu fehlerfreier Form, was Grundvoraussetzung für einen später funktionierenden Halbleiter ist. Aus diesen mehrere Meter langen Ingots werden anschließend Wafer geschnitten – ca. 1 Milimeter dünne Scheiben, die die Basis für alle weiteren Produktionsschritte bilden.

Für nähere Erläuterungen lest euch gerne unseren Blogartikel zur Halbleiterkrise durch!

Lithografie-Anlagen und deren Rolle bei der Halbleiterherstellung

Damit aus dem Grundmaterial, dem Wafer, im weiteren Verlauf ein funktionierender Mikrochip werden kann, benötigt es komplexe Designs. Diese werden von Unternehmen wie Apple, NVIDIA und AMD entworfen, aber nicht hergestellt, da man keine eigenen Fertigungsstätten betreibt (“fabless”). Das übernehmen Halbleiterfertiger wie TSMC.

An dieser Stelle kommen schließlich die Lithografie-Anlagen von ASML ins Spiel, denn die vorgefertigten Mikrochip-Designs müssen als Struktur auf den Wafer aufgebracht werden.

Da diese Strukturen aus wenigen Nanometer feinen Mustern bestehen, die letztlich Milliarden von Transistoren pro Mikrochip ergeben, erfordert dieser Prozess modernste Technologie. Lithografie als wohl präzisestes Fertigungsverfahren der Welt ist dafür prädestiniert: Kurzwellige, energiereiche Lichtstrahlen werden so auf den Wafer ausgerichtet, dass sich das komplexe Chipdesign auf der Siliziumoberfläche einbrennt. Was sich in dieser stark vereinfachten Erklärung simpel anhört, ist in der Praxis ein sich bis zu hundert mal pro Mikrochip wiederholender Prozess, in dem komplexe Strukturen in Präzisionsarbeit und beinahe atomarer Größe (oder besser: unvorstellbar klein) übereinander auf dem Wafer aufgebracht werden. Dadurch erhält der Mikrochip im Ergebnis seine Funktionen.

EUV-Lithografie

Auf eine jahrelange, forschungs- und kostenintensive (über 6 Mrd. EUR laut Unternehmensangaben) Entwicklung folgte im Jahr 2017 bei ASML die Enthüllung der neuen EUV-Lithografie-Anlagen (EUV = extreme ultraviolet). Der technologische Fortschritt, der mit diesen Anlagen im Vergleich zu den bisherigen DUV-Lithografie-Systemen (DUV = deep ultraviolet) einherging, ist immens.

Während die DUV-Technologie beim Malen eines Gemäldes einem groben Pinsel entspricht, ermöglicht das EUV-Verfahren feinste Striche und Details. Übertragen auf den Herstellungsprozess von Mikrochips bedeutet das, dass mit EUV-Lithografie-Anlagen mit nie dagewesener Präzision noch mehr Transistoren auf umso kleinere Mikrochips aufgetragen werden können, was zu noch mehr Leistung führt. Nach Moore’s Law verdoppelt sich die Anzahl an Transistoren pro Chip etwa alle 12-24 Monate – ein Gesetz, was vor der Entwicklung der EUV-Lithografie-Anlagen an seinen physikalischen Grenzen angekommen zu sein schien. Die durch ASML entwickelte Technologie macht es allerdings mittlerweile sogar möglich, 5 nm Mikrochips wie den von Apple im Macbook verbauten M1 Chip herzustellen – undenkbar ohne EUV-Lithografie.

ASML ist weltweit das einzige Unternehmen, das EUV-Lithografie-Anlagen entwickelt und anbietet – der technologische Vorsprung und die Eintrittsbarriere für die Entwicklung solcher Systeme ist bisher für alle Konkurrenten zu hoch.

Die von ASML entwickelten EUV-Lithografie-Systeme haben kaum vorstellbare Ausmaße: Eine einzelne Anlage besteht aus über 100.000 Teilen, hat die Größe eines Busses und wiegt über 100 Tonnen. Kostenpunkt: Über 150 Mio. EUR pro Stück.

Operatives Geschäft und Segmente

ASML verkauft seine Fertigungsanlagen hauptsächlich nach Asien und die dort ansässigen Chiphersteller, hier wurden mit fast 17 Milliarden Euro im Jahr 2021 knapp 90% der Umsätze erwirtschaftet. Insbesondere von Taiwan mit dem dort ansässigen, größten Kunden TSMC (Taiwan Semiconductor Manufacturing Company) zeigt sich eine gewisse Abhängigkeit: Fast 40% der Umsätze von ASML entfallen auf den an China angrenzenden Inselstaat und die dortigen Produktionsstätten. Während in den USA immerhin noch etwas unter 10% der Umsätze erwirtschaftet werden, fallen andere Regionen auf der Welt mangels dortiger Halbleiterfertigung kaum ins Gewicht.

Das operative Geschäft gliedert ASML in die drei Segmente Logic-Chips, Memory-Chips und Service and field options. Während die beiden ersteren Unternehmensbereiche lediglich die Kundengruppe nach Art der bei dem jeweiligen Hersteller produzierten Chips unterscheiden, bilden die Umsätze des Segments Service and field options die Erträge aus Wartung, Überprüfung und Erneuerung der eigenen Lithografie-Anlagen ab. Da die von ASML hergestellten, hochkomplexen Maschinen nicht durch externes Personal gewartet werden können, wird dies von ASML selbstständig durch dafür qualifizierte Mitarbeiter übernommen. Hier ergeben sich für das Unternehmen planbare und wiederkehrende Einnahmen, die neben dem Verkauf der eigenen Anlagen mit knapp 26% der Umsätze erheblich zum finanziellen Erfolg des Unternehmens beitragen.

Über alle Geschäftsbereiche zeigte sich bei ASML in den letzten Jahren ein beeindruckend starkes Wachstum – bedingt insbesondere durch die Monopolstellung beim Verkauf von Lithografie-Anlagen und der globalen Nachfrage nach Mikrochips.

Burggraben 

Einleitung

ASML verfügt über ein umfassendes Produktportfolio, welches Anlagen mit Verfahren für jede mögliche Wellenlänge beinhaltet. In diesem Kontext ist die bereits erwähnte EUV-Technologie hervorzuheben. Vor über zwei Jahrzehnten hat ASML mit der diesbezüglichen Forschung begonnen und zum aktuellen Zeitpunkt existiert weltweit kein zweites Unternehmen, das vergleichbare EUV-Anlagen entwickelt und vertreibt. Somit ist dem Unternehmen zweifelsohne der Titel des Technologieführers für Lithografie-Systeme zuzusprechen.

Weitere Faktoren für den Burggraben stellen die weltweit diversifizierten Produktionsstätten, das unternehmensinterne Know-how sowie die langfristigen Beziehungen zu Lieferanten und Kunden dar. Außerdem kooperiert ASML für die Forschung und Entwicklung mit verschiedenen Universitäten. Insgesamt ist der Burggraben von ASML als vergleichsweise tief einzuordnen, wie auch unsere folgenden Ausführungen zu Porters Five Forces verdeutlichen werden.

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Porters Five Forces

Nachstehend die Branchenstrukturanalyse nach Michael E. Porter. Diese dient der Einordnung von externen Kräften, welche auf die Unternehmen einer Branche einwirken. Unsere Skala reicht hierbei von 0 bis 5. Je besser ASML aufgestellt ist, desto höher ist die Punktzahl, welche wir vergeben. 

Externe Kraft Stärke Begründung
Rivalität unter bestehenden Wettbewerbern
3/5
Die Wettbewerbsposition von ASML ist als solide einzustufen. Die bestehenden Wettbewerber können den Niederländern insbesondere in Bezug auf die EUV-Technologie aktuell nicht das Wasser reichen. Die Halbleiterindustrie ist jedoch als schnelllebig einzuordnen und außerdem konkurriert ASML mit anderen Unternehmen der Branche um talentierte Fachkräfte, welche knapp sind und für zukünftige Entwicklungen eine übergeordnete Rolle spielen. Mit 3 Punkten ist diese externe Kraft aus unserer Sicht daher gut bemessen.
Bedrohung durch neue Wettbewerber
5/5
Start-ups, bzw. neue Wettbewerber haben einen langen und steinigen Weg vor sich, um ein bedeutsamer Konkurrent von ASML und den anderen Mitbewerbern zu werden. Die Eintrittsbarrieren umfassen u. a. folgende Faktoren: hohe Kapitalanforderungen, fehlendes Know-how, fehlende Partnerschaften, fehlende Produktionskapazitäten, fehlende Reputation/Kundenbeziehungen. Daher vergeben wir die volle Punktzahl.
Verhandlungsmacht der Lieferanten
3/5
Für den Einkauf verschiedener Rohmaterialien, welche für die Herstellung der Lithografie-Systeme benötigt werden, kooperiert ASML mit mehreren Lieferanten. Am Beispiel von Carl Zeiss SMT, welche der einzige Zulieferer für sogenannte optische Säulen sind, verdeutlicht die Unternehmensführung im Geschäftsbericht die partnerschaftlichen Beziehungen, welche mit den Lieferanten etabliert werden sollen. Dementsprechend ist ASML mit einem Anteil i. H. v. 24,90 % an Carl Zeiss SMT beteiligt. Nichtsdestotrotz vergeben wir nur 3 Punkte, da gewisse Abhängigkeiten nicht von der Hand zu weisen sind.
Verhandlungsmacht der Kunden
4/5
Die Verhandlungsmacht der Kunden ist als eingeschränkt zu bewerten. Die Systeme von ASML entsprechen den absolut neuesten technologischen Standards und für die äußerst beliebten EUV-Geräte ist das niederländische Unternehmen momentan der weltweit einzige Anbieter. Obwohl mit TSMC und Samsung Electronics zwei Abnehmer für einen Großteil der Erlöse verantwortlich sind, vergeben wir für diese externe Kraft aus den genannten Gründen 4 Punkte.
Bedrohung durch Ersatzprodukte
4/5
Halbleiterprodukte, für deren Herstellung die Systeme von ASML eine elementare Rolle spielen, sind heute ein unverzichtbarer Bestandteil elektronischer Geräte. Viele Megatrends wie 5G, künstliche Intelligenz oder das Internet of Things würden ohne Chips nicht existieren. Für die Bedrohung durch Ersatzprodukte vergeben wir dennoch nur 4 Punkte, da nicht auszuschließen ist, dass ein Mitbewerber von ASML in ferner Zukunft ein alternatives Lithografie-Verfahren entwickelt, welches den aktuellen Standards überlegen ist.

Geschäftsführung

Peter T.F.M. Wennink

Peter T.F.M. Wennink (geb. 1957) ist der heutige CEO, Chairman und President von ASML und übt diese Tätigkeit bereits seit 2013 aus. Der Niederländer war bereits zuvor als Executive Vice President, CFO und Mitglied des Boards Teil der obersten Führungsebene des Unternehmens und konnte in diesen Positionen seit 1999 einige Erfahrungen sammeln.

Vor seiner Tätigkeit war Wennink Partner bei Deloitte Accountants und konzentrierte sich dort speziell auf die Halbleiterbranche. Dieser berufliche Hintergrund bereitete ihn wahrscheinlich bestens auf seine Karriere bei ASML vor, denn hier hat er sowohl mit dem Halbleiterbereich als auch mit seinem Spezialgebiet Finanzen zu tun.

2. Fundamentale Ansicht 

Kennzahlen 

Aktienfinder
Aktienfinder

Die Prognosen aus diesem Abschnitt werden vom Aktienfinder zur Verfügung gestellt.

Umsatz

Entwicklung

In Anbetracht der Umsatzentwicklung scheinen die letzten fünf Geschäftsjahre von ASML ein voller Erfolg gewesen zu sein: Die Erlöse konnten von 8,96 Mrd. EUR auf 18,61 Mrd. EUR mehr als verdoppelt werden, wodurch sich ein durchschnittlicher Anstieg um 20,04 % ermitteln lässt. Auffällig ist das ungewöhnlich hohe Wachstum im vergangenen Jahr, welches sich auf 33,14 % belief. Die Corona-Pandemie führte weltweit eine Beschleunigung der Digitalisierung herbei, welche nach Angaben der Managements zur Folge hatte, dass die Kunden von ASML ihre Produktionskapazitäten auf ein Maximum erhöhten. Außerdem wollen wir einen weiteren wichtigen Wachstumstreiber der letzten Jahre nicht unter den Tisch fallen lassen: die EUV-Systeme. Nachdem das ersten Anlagen zur Serienproduktion in 2017 ausgeliefert wurden, konnten die entsprechenden Umsätze von 1,10 Mrd. EUR auf 6,28 Mrd. EUR erhöht werden.

Innerhalb der letzten Jahrzehnte sind wir von der Ära der PCs und Mobilgeräte in die Ära der Cloud übergegangen, wo fast alles online gespeichert und verwaltet wird. Der CTO von ASML ist der Ansicht, dass Trends wie z. B. künstliche Intelligenz den Bedarf für Rechenleistung in Zukunft weiterhin stark steigen lassen. Dementsprechend soll auch die Nachfrage für die Systeme anwachsen, welche die Niederländer produzieren. Die Analysten zeigen sich ebenfalls zuversichtlich und erwarten, dass ASML in drei Jahren 28,12 Mrd. EUR  erlösen wird, was einem Wachstum i. H. v. 14,75 % entsprechen würde.

Umsatzverteilung nach Segmenten

Die Erlöse von ASML lassen sich grundsätzlich in zwei übergeordnete Geschäftsbereiche gliedern: Verkauf von Geräten sowie diesbezüglichen Zusatzleistungen (Service and field option). Letztere waren in 2021 für einen Umsatzanteil von 26,64 % verantwortlich und steigen analog zur Anzahl verkaufter Lithografie-Systeme kontinuierlich an.

Bei den Einnahmen, welche dem Verkauf der Geräte entstammen, unterscheidet ASML erneut bei der zugrunde liegenden Lithografie-Technologie. In diesem Zusammenhang sind insbesondere zwei Segmente als überaus relevant einzustufen: EUV-Geräte, welche sich seit ihrer Einführung einer großen Beliebtheit erfreuen, steuerten ungefähr ein Drittel zu den Umsätzen des Unternehmens bei. Im abgelaufenen Quartal konnte sogar die 50 %-Marke überschritten werden. Auf Systeme, welche die ArFi-Methode (Argon Fluoride Immersion) nutzen, waren mit 26,65 % etwas mehr als ein Viertel der Einnahmen zurückzuführen.

Alle weiteren Technologien können zwar auch steigende Erlöse verzeichnen, haben allerdings eine verhältnismäßig niedrige Relevanz für das operative Geschäft von ASML und waren in 2021 zusammen für einen Anteil von 12,95 % verantwortlich.

Umsatzverteilung nach Regionen

Die Umsatzverteilung nach Regionen ist ebenfalls sehr ausführlich und jeder noch so kleine Absatzmarkt wird von ASML einzeln ausgewiesen. Hier lassen sich zwei bis drei Kernmärkte identifizieren.

Eine übergeordnete Relevanz besitzen nämlich Taiwan und Südkorea mit Umsatzanteilen von jeweils über 30 %. Ein Großteil der entsprechenden Einnahmen ist auf TSMC und die Halbleitersparte von Samsung Electronics zurückzuführen, welche seit geraumer Zeit wichtige Kunden und Geschäftspartner von TSMC sind. Des Weiteren besitzen die chinesischen Abnehmer mit einem Anteil von 14,74 % in 2021 eine vergleichsweise hohe Relevanz.

Die restlichen Länder bzw. Wirtschaftsregionen, zu denen mit absteigender Relevanz die USA, Japan, EMEA, Singapur, die Niederlande sowie der Rest Asiens zählen, kommen derweil auf einen kumulierten Umsatzanteil von 12,46 %.

EBIT und Konzerngewinn

Betrachtet man die vergangene und erwartete Entwicklung der vorliegenden Profitabilitätskennzahlen, so ergeben sich mehrere Auffälligkeiten.

Während die Erlöse von ASML in 2019 ein neues Hoch erreichten, waren die Ergebnisse um wenige Prozentpunkte rückläufig. Dieser vorübergehende Rückgang war in erster Linie auf einen hohen Anstieg der Forschungs- und Entwicklungskosten für neue Technologien zurückzuführen. Nachdem die Gewinne in 2020 analog zu den Umsätze gesteigert werden konnten, gelang ASML im vergangenen Geschäftsjahr mit mehr als 60 % ein überproportionaler Gewinnsprung, welcher sich durch einen beschleunigten Ausbau der digitalen Infrastruktur begründen lässt. Nach Angaben der Unternehmensführung habe diese Entwicklung zu einem starken Wachstum der Nachfrage für die Produkte und Dienstleistungen von ASML geführt. Gleichzeitig hielt sich der Anstieg der operativen Kosten in Grenzen. Somit beträgt die durchschnittliche Wachstumsrate der Gewinne seit 2017 fast 30 %.

Im laufenden Geschäftsjahr wird ASML aller Voraussicht nach jedoch einen Einbruch der Ergebnisse verbuchen müssen, welcher sich erneut mit hohen Aufwendungen für Forschungs- und Entwicklungszwecke begründen lässt. Nichtsdestotrotz ist zum aktuellen Zeitpunkt davon auszugehen, dass ASML ab 2023 auch bei den Gewinnen auf den Wachstumspfad zurückkehren wird. Die Analysten erwarten sowohl beim EBIT als auch bei den Konzerngewinnen ein Anstieg von über 14 %, was auf Höhe des antizipierten Umsatzwachstums liegt.

Margen

Die Einführung der EUV-Systeme hatte nicht nur einen positiven Einfluss auf die Umsätze von ASML, sondern auch auf die Gewinnspannen. Dass die Geräte für die Kunden einen hohen Mehrwert stiften, versetzte ASML in den letzten Geschäftsjahren in  die Lage, höhere Preise und dementsprechend höhere Bruttomargen zu realisieren. Während bis 2019 stets auf knapp 45 % belief, konnte in den letzten vier Quartalen ein Anstieg auf 51,14 % erreicht werden.

Die Entwicklung der EBIT- und Gewinnmargen von ASML lässt sich von unseren Erläuterungen des vorherigen Abschnitts ableiten: Im Anschluss an den kurzzeitigen Rückgang in 2019 erklommen die Gewinnspannen neue Höhen und überschritten die Marke von 30 %. Obwohl nicht davon auszugehen ist, dass ASML diese Werte auch in 2022 aufrecht erhalten kann, sind die Analysten für 2023 und 2024 optimistisch: Demnach soll das Niveau des vergangenen Jahres wieder erreicht werden.

Isoliert betrachtet sind diese Werte zwar als attraktiv zu beurteilen, wie der folgenden Konkurrenzvergleich zeigen wird, ist die hohe Profitabilität für Zulieferer der Halbleiterindustrie jedoch keine Seltenheit.

Dividendenpolitik und Aktienrückkäufe

Die folgenden Werte beziehen sich auf die jeweiligen Geschäftsjahre von ASML, nicht die Kalenderjahre, in denen die Dividenden den Aktionären zugeflossen sind.

Seit 2008 beteiligt ASML seine Anteilseigner mit der regelmäßigen Ausschüttung von Dividenden, welche seit dem aktuellen Geschäftsjahr quartalsweise erfolgt, an den erwirtschafteten Gewinnen. Seit nunmehr zwölf Jahren können sich die Teilhaber des Unternehmens des Weiteren über fortlaufende Steigerungen freuen. Zwischen 2017 und 2021 beläuft sich die durchschnittliche Steigerung auf attraktive 40,79 % pro Jahr. Zum Zeitpunkt der vorliegenden Analyse beläuft sich die Dividendenrendite auf 1,18 % bei einer Ausschüttungsquote von 36,40 %. Die Analysten prognostizieren, dass die Wachstumsgeschwindigkeit in Zukunft zwar abnehmen, mit 12,30 % dennoch auf einem hohen Niveau verbleiben wird.

Den wichtigeren Teil der Ausschüttungspolitik von ASML stellen allerdings Aktienrückkäufe dar, denn in den letzten Jahren wendete der Konzern ein Vielfaches der Summe, die an Dividende ausgeschüttet wurde, für die entsprechenden Programme auf. Insbesondere seit 2014 lässt sich ein kontinuierlicher Rückgang der ausstehenden Aktien beobachten, welcher sich auf 1,13 % pro Jahr beläuft. Im Rahmen des kommenden Investor Days am 11. November wird die Unternehmensführung den Umfang des neuen Aktienrückkaufprogramms bekanntgeben.

Historische Kennzahlen

KUV

Mit Ausnahme des Geschäftsjahres 2018 lag das Umsatzwachstum von ASML stets unterhalb der Anstiege des Aktienkurses. Demzufolge verzeichnete das Kurs-Umsatz-Verhältnis innerhalb der letzten fünf Jahre mehr als eine Verdopplung. Derzeit befindet sich das Multiple ziemlich genau auf dem Niveau des historischen Mittelwerts und könnte angesichts der Wachstumsprognosen bis 2024 auf 6,56 sinken.

KGV

Die vergangene Entwicklung des KGV weist im Vergleich zur Entwicklung des KUV keine Besonderheiten auf. Allerdings hielt sich der Anstieg der Bewertungskennzahl seit 2017 in Grenzen, da sich zusätzlich zum Wachstum der Erlöse die Margen von ASML hervorragend entwickelt haben. Während das Unternehmen derzeit mit den 33,05-fachen Gewinnen der letzten vier Quartale bewertet wird, lässt sich ein erwartetes KGV i. H. v. 21,11 in drei Jahren errechnen.

KOCV

In Anbetracht der historischen Kurs-Cashflow-Verhältnisse von ASML sticht insbesondere das Jahr 2021 hervor. Während die anderen betrachteten Multiples ein neues Hoch erreichten, sank das KOCV infolge von hohen Kundenanzahlungen auf 26,23 ab. Dieser Effekt wird sich ab dem laufenden Geschäftsjahr nicht wiederholen, weshalb mit einem vorübergehenden Anstieg des Multiples mit anschließenden Rückgängen zu rechnen ist.

Einordnung nach Peter Lynch

Die Investitionsausgaben der Kunden von ASML, also Unternehmen wie TSMC oder Samsung Electronics, können stark schwanken. Nichtsdestotrotz kann ASML seit dem Jahr 2012, insgesamt betrachtet, von einem stetigen Nachfrageanstieg der Produkte profitieren und hohe Wachstumsraten verzeichnen. Dieser Trend soll sich in den nächsten Jahren fortsetzen, weshalb wir trotz einer gewissen Zyklik, welche der Halbleiterindustrie zugrunde liegt, eine Einordnung als Fast Grower für angemessen halten.

Fundamentales Wir Lieben Aktien-Rating

ASML erfüllt 8 der 10 Kriterien, welche wir im Rahmen unseres fundamentalen Ratings an Fast Grower stellen, mühelos. Zum Punktverlust führen zum einen die Eigenkapitalquote, welche in Anbetracht des niedrigen Verschuldungsgrades allerdings kein Grund zur Besorgnis ist. Zum anderen führt das erwartete EBIT Margen Wachstum bis 2024 zum Abzug. Die Analysten erwarten nämlich, dass ASML zunächst mit einem Rückgang zu kämpfen haben wird, bevor bis 2024 die Rückkehr auf das Niveau vom letzten Geschäftsjahr gelingen soll.

3. Konkurrenzvergleich und Branchenanalyse  

Allgemeine Infos über die Branche

Einordnung nach dem GICS

Zur besseren Einordnung definieren wir zuerst die Branche, basierend auf der zentralen Geschäftstätigkeit des Unternehmens. Wir beziehen uns hierbei auf den Global Industry Classification Standard (kurz GICS), der zunächst den Sektor definiert, welcher sich wiederum in Industriegruppe, Industrie und Subindustrie unterteilen lässt.

ASML wird dem Sektor Informationstechnologie, der Industriegruppe Halbleiter & Halbleiterausrüstung, der Industrie Halbleiter & Halbleiterausrüstung und der Subindustrie Halbleiterausrüstung, zugeordnet. Daraus ergibt sich der GICS-Code 45301010.

Umsätze von Halbleiterausrüstungs-Unternehmen im Vergleich

In der Abbildung 17 sehen wir eine Umsatzentwicklung von 2017-2019 von den führenden Unternehmen im Bereich Halbleiterausrüstung. Die vier größten Konzerne, gemessen am Umsatz, sind hier Applied Materials, ASML, Tokyo Electron und Lam Research. Vergleicht man die Wachstumsraten von jedem dieser Unternehmen, gibt es eine aus unserer Sicht auffällige Tendenz, denn ASML hatte in den letzten Jahren ein im Vergleich außerordentlich hohes Wachstum. Hier lag der Durchschnitt bei 14,39 %, während es bei Applied Materials (in der Abbildung 17 noch der Konzern mit dem größten Anteil am Gesamtumsatz) nur 1,21 % waren. Bei Tokyo Electron waren es mit 4,89 % auch deutlich niedrigere Werte. Ebenso alle anderen Konkurrenten, die der Kategorie „Sonstige“ zugeordnet wurden, konnten hier bei weitem nicht mit ASML mithalten. Fairerweise muss ergänzt werden, dass gerade das Jahr 2018 ein besonders gutes für ASML war und man hier die Umsätze innerhalb eines Jahres um mehr als 3 Mrd. USD steigern konnte. Im Folgejahr ging der Umsatz dann hingegen leicht zurück.  

Entwicklung des Halbleitermarktes und die Wachstumsfaktoren

Einleitung

In vielen unserer Analysen zu Unternehmen im Halbleitersektor gingen wir bereits auf die dort vorherrschenden Wachstumsaussichten ein. Nun wollen wir jedoch gleichzeitig auch noch auf die höchsten bzw. niedrigsten Prognosen einiger Branchen und deren Gründe zwischen 2020 und 2025 eingehen.

Allgemeine Entwicklung

Die übergeordnete Tendenz für die kommenden Jahre ist hier mehr als eindeutig. Der Gesamtmarkt soll laut Schätzungen von ASML beginnend von 2015 bis 2025 in jedem Jahr durchschnittlich um 7,13 % wachsen können. Bei einer näheren Betrachtung sieht man aber gerade zwischen 2022 und 2025 mehr oder weniger stagnierende Werte, denn hier liegen die Anstiege pro Jahr nur noch bei 2,17 %. Die Phase von 2025-2030 wird exakt das gleiche Wachstum wie der Zeitraum von 2015 bis 2025 besitzen und damit um 7,13 % pro Jahr steigen können. 

Höchste Wachstumsraten im Automobilsektor

Im Zeitraum von 2020-2025 wird der Automobilsektor der weitaus größte Wachstumstreiber des Marktes sein. Die Marktgröße soll hier von 39 Mrd. USD auf 80 Mrd. USD ansteigen und damit um 15,45 % pro Jahr wachsen können. Solch enorme Anstiege lassen sich im Übrigen nicht nur zu diesen Zeitpunkten beobachten, sondern zeichnen sich bereits in den Anderen ab. Doch was ist der Hauptgrund für dieses so hohe Wachstum?

Es gibt insgesamt sehr viele Gründe für den so stark steigenden Bedarf an Halbleitern in der Automobilbranche. Gerade die immer mehr eingesetzte künstliche Intelligenz (KI) in Autos steigern die Nachfrage enorm. Aber auch die Tatsache, dass in Elektro- und Hybridautos bis zu doppelt so viele Halbleiter nötig sind, ist ein wesentlicher Wachstumstreiber. Bis 2030 sollen allein in Deutschland 7-10 Mio. Elektroautos zugelassen sein, Stand Juli 2022 waren es gerade einmal etwas über 756.000.

Niedrigste Wachstumsraten im Personal Computing-Sektor

Im selben Zeitraum wie die Automobilbranche, wird im Vergleich das Personal Computing pro Jahr um 2,47 % steigen können und stellt damit die niedrigste Wachstumsrate aller Branchen dar. Vergleicht man jedoch die Marktgröße in absoluten Zahlen, sieht man, dass das Personal Computing entweder das größte oder zweitgrößte Segment war.

Gerade nach der Corona-Pandemie konnte sich das Personal Computing nicht so gut von den Umsatz- und Nachfrageinbrüchen erholen, wie es andere taten, die in manchen Fällen sogar gestärkt hervorgingen. Die PC-Lieferanten schrumpften im dritten Quartal dieses Jahres um knapp 15 %, hier gibt es also ein Nachfrageproblem. Denn nicht jeder braucht zwangsläufig einen PC zu Hause, vielmehr erfüllt das Smartphone mittlerweile für viele diesen Zweck. Zum anderen sieht man nicht nur anhand des aktuellen Rückgangs, sondern auch an anderen Faktoren, dass im PC-Geschäft weitaus schneller eine Marktsättigung eintritt, als es in anderen Bereichen der Fall ist. 

Wandel in einer Welt des AIoT

Einleitung

Ausgeschrieben bedeutet diese Abkürzung Artificial intelligence of things oder auf Deutsch die künstliche Intelligenz der Dinge. Dieser Fortschritt ist auch für den Halbleitermarkt nicht ganz unwichtig, wie wir im Folgenden sehen werden.

Funktionsweise

Die AIoT ist die Kombination von Technologien der künstlichen Intelligenz (KI) mit Systemen des Internets der Dinge. Zum IoT gehören vernetzte, alltägliche Objekte mit dem Internet wie z. B. Haushaltsgeräte. Durch die Ergänzung von künstlicher Intelligenz wird dann dieser Prozess und gleichzeitig auch die Funktion erweitert. Je vernetzter unser alltägliches Leben wird, desto größer wird der Bedarf an leistungsstarken Halbleitern. Bereits heute gibt es bspw. Backöfen, die die optimale Garzeit, teilweise sogar nach Vorlieben des Nutzers, berechnen. Daten wie die Temperatur oder die Luftfeuchtigkeit werden dabei miteingerechnet. Auch Überwachungskameras sind ein aktuelles und gutes Beispiel: So ist mittlerweile möglich, dass die Kamera automatisch erkennt, ob die erfasste Person neu und unbekannt oder ein Hausbewohner ist. Gleichzeitig lernt sie, wann ein Alarm ausgelöst werden soll und wann nicht.

Zukünftige Anwendung

Dank KI-basierten Systemen können Unternehmen verwertbare Erkenntnisse aus Daten von Maschinen erzielen, um Geräteausfälle vorherzusagen. Dieses System wird vor allem in Zukunft vermehrt auftreten, jedoch gibt es auch schon jetzt Unternehmen, die auf diese Technologie setzen. Auch in der Medizin wird das AIoT ein sehr wichtiges Thema werden, schon jetzt gibt es erste Ansätze. Bspw. ermöglichen spezielle Geräte die Fernüberwachung von Patienten, aber auch die Diagnose von Krankheiten. Somit können Ärzte eine Diagnose stellen, ohne den Patienten zu berühren.

Entwicklung verschiedener Technologien

Die nachfolgende Abbildung veranschaulicht uns das Wachstum verschiedener Technologien, die ASML verkauft. Dazu zählt die EUV-Lithografie oder auch die Krypton-Fluorid-Technologie. Vor allem die EUV-Technologie legte seit 2017 ein bemerkenswertes Wachstum hin, das es nicht oft geben wird. Pro Jahr konnte man die Umsätze im Durchschnitt um ganze 55,16 % erhöhen. Anfangs war dies ein eher unwichtiger Teil des Geschäftsmodells, ist mittlerweile aber zur wichtigsten Technologie aufgestiegen. 

Es muss aber hier auch noch hinzugefügt werden, dass das Wachstum im Markt der Lithografie in den kommenden Jahren weiterhin zulegen soll. Es bleibt abzuwarten, ob ASML dieses Wachstum aufrechterhalten kann. Die ArFi-Technolgie brachte es auf Anstiege i. H. v. 5,33 % pro Jahr. Dies ist zwar kein niedriges Wachstum, geht aber aufgrund der anderen so hohen Wachstumsraten eher unter. Mit knapp 5 Mrd. EUR ist diese Technologie die zweitwichtigste von ASML, war lange Zeit aber auch die wichtigste. Auch im Bereich der KrF-Technologie stimmen einen die stetigen Steigerungen positiv. Insgesamt stieg dieser Bereich um 15,46 % p. a. und stellte damit in allen Jahren die drittwichtigste Technologie dar. 

Nutzung erneuerbarer Energien

Den Wandel hin zu erneuerbaren Energien konnte ASML bereits als eines von wenigen Unternehmen in diesem Sektor konsequent umsetzen. Bereits seit 2020 bezieht der niederländische Konzern 100 % seiner verwendeten Energie aus erneuerbaren Quellen. In diesem Bereich können sie also mit Weltkonzernen wie Apple, Microsoft, Alphabet oder Facebook mithalten. Für die Zukunft bedeutet dies auf ASML bezogen, dass hier keine weiteren riesigen Summen investiert werden müssen, um dieses Ziel zu erreichen, und somit hohe Investitionssummen anderweitig verwendet werden können. 

Gerade der Blick auf Nvidia, Samsung oder TSMC enttäuscht. Während Nvidia zwar schon ein Viertel seiner Energie aus erneuerbaren Quellen bezieht, sind es bei Samsung nur 17,60 % und bei TSMC mit 7,60 % eine nochmal weitaus niedrigere Quote. Ein, auf den ersten Blick, relativ kleiner Punkt, der bei genauerer Betrachtung jedoch gar nicht mal so unwichtig ist, auch für das Image.

Überblick über die Konkurrenz

Kennzahlen

In folgender Tabelle vergleichen wir die Konkurrenten von ASML anhand der Kennzahlen. 

Unternehmen ASML MKS Instruments KLA-Tencor ASM International
WKN/ISIN
A1J4U4/NL0010273215
920343/US55306N1046
865884/US4824801009
868730/NL0000334118
Mitarbeiter
29.681
6.400
14.000
3.312
Marktkapitalisierung
184,46 Mrd. EUR
3,75 Mrd. USD
46,49 Mrd. USD
10,86 Mrd. EUR
Umsatz
19,73 Mrd. EUR
3,22 Mrd. USD
9,85 Mrd. USD
2,00 Mrd. EUR
Umsatzwachstum (letzten 5 Jahre)
20,04 % p. a.
11,39 % p. a.
22,91 % p. a.
23,76 % p. a.
Umsatzwachstum (nächsten 3 Jahre)
14,75 % p. a.
15,24 % p. a.
1,89 % p. a.
17,62 % p. a.
Bruttomarge
51,14 %
43,92 %
61,23 %
47,40 %
EBIT Marge
32,48 %
19,72 %
40,05 %
26,95 %
KUV
9,35
1,16
4,72
5,43
KGV
33,05
8,72
14,18
19,16
Dividendenrendite
1,18 %
1,31 %
1,59 %
1,12 %
Ausschüttungsquote
36,40 %
11,64 %
19,96 %
24,58 %
Nettoverschuldung
140,30 Mio. EUR
4,10 Mrd. USD
3,36 Mrd. USD
-552,05 Mio. EUR
Renditeerwartung bis 2024 nach dem Fair Value*
25,10 % p. a.
23,70 % p. a.
4,80 % p. a.
14,70 % p. a.

*Die Berechnung der Renditeerwartung anhand des Fair Values entstammt der „Faire Wert“-Funktion von Aktienfinder.net. Dabei haben wir das durchschnittliche KGV der letzten fünf Jahre verwendet und in Kombination mit den erwarteten Nettoergebnissen in die Zukunft fortgeschrieben.

Entwicklung des fairen Werts

In Bezug auf die Renditeerwartung bis 2024 nach dem Fair Value (siehe vorherige Tabelle), ist der Abbildung 23 die Entwicklung des fairen Werts zu entnehmen. Derzeit notiert ASML leicht oberhalb des Fair Values und ist damit auf dem niedrigsten Niveau der letzten (ca.) drei Jahre.

Performance seit 10 Jahren

In den letzten 10 Jahren hat sich ASML besser entwickelt als alle anderen Konkurrenten. Vor allem in der Abwärtsphase der letzten Monate ist die Korrelation mit ASM International (hat ASML mitbegründet) besonders hoch.

4. Chancen und Risiken   

Chancen 

Technologischer Fortschritt (1)

Aktuell erleben wir einen immer weiter voranschreitenden Wandel in eine digitale Welt. In dieser „Chance“ wollen wir mehrere Punkte zusammenfassen, die wir nicht alle einzeln aufführen wollten, da sie teilweise auch ineinander übergehen. Wie wir bereits im Kapitel „Wandel in eine Welt des AIoT“ sehen konnten, gibt es in diesem Bereich noch sehr viele Wachstumsmöglichkeiten. Aber das allgemeine Potential geht weit darüber hinaus, wenn man bspw. an die 5G-Technolgie denkt. Hier werden Unternehmen, aber auch Staaten enorme Investitionssummen aufbringen, um den Ausbau weiter voranzubringen. Neben diesen Punkten gibt es aber auch eine weitere voranschreitende Technologie, die man auf dem Schirm haben sollte, nämlich die EUV-Lithografie. Mehrere Quellen erwarten in jedem Jahr ein Wachstum von ca. 27 % bis 2027. Auch für ASML ist diese Technologie bereits die wichtigste, gemessen am Umsatz, und konnte in den letzten Jahren stark wachsen.

Abschließend sorgen all diese Punkte für eine steigende Nachfrage nach Halbleitern in den kommenden Jahren. Jedoch sind solch hohe Wachstumsraten auch nicht gänzlich ohne Risiko. Denn sollten Probleme kommen, die sich zum aktuellen Zeitpunkt noch nicht abzeichnen, ist die Fallhöhe nicht niedrig. Mehr dazu aber in den Risiken. 

Halten und Ausbau der aktuellen Marktposition (2)

ASML hat riesige Konzerne der Halbleiterindustrie als Kunden. Doch der Fokus des Unternehmens liegt nicht wie man es vielleicht erwarten würde primär auf maximalem Profit. Vielmehr konzentriert sich der niederländische Konzern auf langfristige Partnerschaften und Verträge, die nicht zwingend den Betrag beinhalten, den ASML am Ende verlangen könnte. So wären Preiserhöhungen von bis zu 20-30 % absolut durchsetzbar, wie einige Analysten behaupten. Daher genießt das Unternehmen eine sehr hohe Kundenzufriedenheit, welche über einen langen Zeitraum betrachtet, ein Vorteil sein kann, da eine hohe Kundenzufriedenheit gleichzeitig auch Kunden bindet. Denn warum sollte man den Anbieter wechseln, wenn man zufrieden ist?

Auch die Niederlande als ganzes Land betrachtet, hat sich, wie wir in Abbildung 25 sehen, zu einem echten Hauptakteur in der Chip-Industrie in Europa entwickelt. Dargestellt sehen wir den Exporthandelswert insgesamt im Jahr 2020, wo Deutschland mit einem Wert von 12,80 Mrd. USD auf dem ersten Platz liegt. ASML nimmt in dem Anteil der Niederlande eine entscheidende Rolle ein und dürfte unseren Annahmen nach durch die guten Wachstumsaussichten in den nächsten Jahren mitprofitieren. Daher sehen wir das Halten und den Ausbau der aktuellen Marktposition als weitere Chance für den Konzern an. 

Risiken

Abhängigkeiten (1)

Eintrittswahrscheinlichkeit: niedrig-mittel
Auswirkungen: hoch

Auch hier spielen mehrere Faktoren eine Rolle. Neben der allgemeinen Nachfrageabhängigkeit von anderen Unternehmen nach ihren Produkten, ist vor allem der mögliche China-Taiwan-Konflikt ein großes Risiko für ASML. Insgesamt 44 % des Umsatzes machte ASML 2021 mit Kunden aus Taiwan. Nach Südkorea ist selbst China der drittwichtigste Umsatztreiber des Unternehmens, über 87 % aller Umsätze gingen 2021 vom Kontinent Asien aus. Sollte dieser Konflikt nun weiter eskalieren, könnte ein großer Teil der Erlöse wegbrechen.

Aber auch der Punkt, dass weiterhin die Forschungs- und Entwicklungskosten von ASML, aber auch von eigenen Kunden, stark steigen müssen, ist nicht unwichtig, denn das ist die Erwartungshaltung der Investoren. Zwar konnte dies bisher sehr gut umgesetzt werden, aber je größer die F&E-Kosten werden, desto höher ist das Risiko von enormen Verlusten in diesem Bereich.

Wir stufen die Auswirkungen aufgrund der hohen regionalen Abhängigkeit gegenüber Asien, besonders Taiwan, Südkorea und China, auf hoch ein. Da wir davon ausgehen, dass die F&E-Kosten weiterhin ansteigen, sind für uns hier die Auswirkungen auch nicht niedrig. Diesen Punkt sehen wir jedoch in einer eher untergeordneten Rolle. 

Geringe Diversifikation im Produktportfolio (2)

Eintrittswahrscheinlichkeit: mittel
Auswirkungen: niedrig-mittel

Bisher hatte dieses Risiko keine wirklichen Auswirkungen auf das Geschäft von ASML, dies könnte sich aber ändern. Zu diesem Risiko zählen wir nicht nur, dass wenige Produkte einen Großteil des Umsatzes ausmachen, sondern auch, dass allgemein wenig Stückzahlen verkauft werden. Bei den Lithografie-Systemen waren z. B. in 2021 gerade einmal 309 verkaufte Einheiten für den gesamten Umsatz verantwortlich. Sollte es nun in der Zukunft, unabhängig von den Gründen, bspw. Lieferkettenprobleme geben, könnte sich dies schwerwiegender auf ASML auswirken als auf andere Unternehmen, da der Umsatzanteil pro Verkauf eines Produktes einfach höher ist. Zudem stellt die Logistik der Lithografie-Systemen ohnehin eine Herausforderung dar. 

Da genau die Lieferketten bei einigen Unternehmen immer mehr zum Problem werden, hat sich die Eintrittswahrscheinlichkeit aus unserer Sicht nochmals erhöht. Wir halten es aber für wahrscheinlicher, dass extrinsische Faktoren für einen Eintritt dieses Risikos verantwortlich sind und nicht ASML an sich, schließen das aber auch nicht aus. Die Auswirkungen sehen wir zum aktuellen Zeitpunkt bei niedrig-mittel, dies kann sich allerdings jederzeit ändern. 

5. Unsere Bewertung 

Eigenkapitalkosten

Unsere Werte für ASML sind hier wie folgt:

Risikoloser Basiszins: 3,50 %

Risikoprämie: 5,95 %

Marktrendite: 7,00 %

Beta: 1,70

Diese ergeben insgesamt Eigenkapitalkosten von 9,45 %, welche wir, durch das erwartete Wachstum, für die aktuelle Marktlage durchaus für gerechtfertigt halten.

Bilanzanalyse

Die gesamte, von ASML ausgewiesene, Bilanzsumme beträgt für das Geschäftsjahr 2021 etwa 30,23 Mrd. USD. Wie gewohnt möchten wir hier mit der Aktivseite beginnen. Die Zahlungsmittelbestände sind innerhalb des letzten Geschäftsjahrs um ca. 900 Mio. USD gestiegen und betragen damit ca. 6,95 Mrd. USD. Die noch ausstehenden Zahlungen umfassen etwa 3,03 Mrd. USD und haben sich so vom letzten Wert (etwa 1,30 Mrd. USD) mehr als verdoppelt. Zusätzlich ist auch das Inventar von ca. 4,57 Mrd. USD auf etwa 5,18 Mrd. USD angestiegen. Zusammenfassend hat sich auch das Umlaufvermögen entsprechend um etwa 2,26 Mrd. USD auf einen Wert von 18,19 Mrd. USD erhöht.

Das Anlagevermögen ist ebenfalls um ca. 700 Mio. USD auf 12,04 Mrd. USD angestiegen. Hauptsächlich ist dies auf den Anstieg des Postens für Grundstücke, Fabriken und Equipment auf etwa 2,98 Mrd. USD (ca. 500 Mio. USD Steigerung) zurückzuführen. Der Goodwill beträgt aktuell ca. 4,56 Mrd. USD und ist über das letzte Jahr um ca. 75 Mio. USD zurückgegangen.

Die Passivseite der Bilanz umfasst die kurzfristigen (ca. 12,04 Mrd. USD) und die langfristigen Verbindlichkeiten (ca. 7,79 Mrd. USD) sowie das Eigenkapital (ca. 10,14 Mrd. USD).

Auffällig ist, dass trotz der Bilanzverlängerung um etwa 3 Mrd. USD, das Eigenkapital um über 3,72 Mrd. USD zurückgegangen ist. Zum einen sind die Steigerungen des Anlage- sowie des Umlaufvermögens positiv zu werten. Bezieht man den sehr starken Anstieg der kurzfristigen Verbindlichkeiten mit ein, trübt sich das Bild allerdings etwas ein.

Zum Stand des Jahresabschlusses überstiegen die kurzfristigen Verbindlichkeiten die Zahlungsmittelbestände um über 5 Mrd. USD. Auch mit Hinzunahme der noch ausstehenden Zahlungen ist hier noch ein Defizit von über 2 Mrd. USD vorhanden. Unserer Meinung nach, ist das als ein auffälliger Negativpunkt zu interpretieren. Zusätzlich ist auch das gesunkene Eigenkapital stützend für die eher schwächere Interpretation der Bilanz.

Mit einem weiteren Blick in die Quartalsergebnisse von ASML bestätigt sich das alles noch weiter. Der Cashbestand ist weiter gefallen und beträgt aktuell nur noch ca. 3,15 Mrd. USD. Dafür sind zwar die ausstehenden Zahlungen auf über 5,84 Mrd. USD gestiegen und sowohl das Anlage- als auch das Umlaufvermögen sind weitergewachsen. Dem stehen allerdings weitere ca. 4,76 Mrd. USD Verbindlichkeiten gegenüber, wovon etwa 3,37 Mrd. USD auf weitere kurzfristige Verbindlichkeiten entfallen. Des Weiteren ist das Eigenkapital bereits unter 8 Mrd. USD gefallen und hat damit in einem Jahr und drei Quartalen ein Minus von über 40 % vorzuweisen. Den einzigen Lichtblick bildet hier, dass das Eigenkapital, im Vergleich zum Q2 Ergebnis, schon wieder leicht gestiegen ist (ca. 300 Mio. USD).

Optimistisches Szenario

Für die Jahre 2022 bis 2025 rechnen wir mit einem durchschnittlichen Umsatzwachstum von ca. 15 % p. a. Anschließend soll dieses sich von 14 % im Jahr 2026 auf 4 % bis 2031 abflachen. Für die ewige Rente (2032ff.) nehmen wir noch ein Wachstum von 2 % an.

Bezüglich der Margen gehen wir von einem Rückgang in 2022 auf ca. 30,43 % aus. Im weiteren Verlauf sollen diese sich aber wieder auf bis zu 40 % steigern.

Für die Dividenden kalkulieren wir mit einer Ausschüttungsquote von ca. 30 %. Zusätzlich nehmen wir auch an, dass etwa 0,50 % der ausstehenden Aktien p. a. zurückgekauft werden.

Der dann ermittelte faire Wert beläuft sich auf 430,03 USD und gibt damit eine Überbewertung von etwa 9 % an.

Mit einem KGVe von 26 in 2031 kommen wir dann auf eine Renditeerwartung von 10,83 % p. a.

Pessimistisches Szenario

Das pessimistische Szenario gestalten wir bis 2025 exakt gleich wie das optimistische. Anschließend gehen wir von einem stärkeren rückläufigen Umsatzwachstum aus. So soll sich dieses von 9 % in 2026 auf 2 % im Jahr 2031 abflachen. Unsere Annahme für die ewige Rente (2032ff.) legen wir auf 1,50 %.

Für die Margen nehmen wir an, dass diese ihr Maximum im Jahr 2025 mit ca. 38,54 % finden und dann langsam auf 35 % zurückgehen.

Zum aktuellen Zeitpunkt kommen wir damit nur noch auf einen fairen Wert von 298,92 USD und eine entsprechende Überbewertung von etwa 57 %.

Mit einem Gewinnmultiple von 17 kommen wir dann auf eine Rendite von 1,99 % p. a.

Auch hier gehen davon aus, dass keine Dividenden ausgeschüttet werden. Für die Aktienrückkäufe kalkulieren wir mit 0,25 % der ausstehenden Aktien p. a.

DCF-Modell

Bei der DCF-Berechnung kommen wir auf einen WACC von 9,30 %, und verwenden einen Wachstumsabschlag von 2 %.

Für den Zeitraum 2022 bis 2025 verwenden wir hier die Umsatzzahlen der beiden DNP-Szenarien und ab 2026 nutzen wir Durchschnittswerte dieser.

Wir rechnen damit, dass die Free Cashflow Marge von den für 2022 erwarteten 25 % auf bis zu 30 % in 2030 steigen kann.

Damit kommen wir auf einen fairen Wert von 326,49 USD und eine Überbewertung um 43,58 %.

Das Modell findest du hier.  

Unsere Einschätzung 

ASML bietet in unseren Bewertungsmodellen ein durchaus positives Bild. Die Renditeerwartung, sollten die erwarteten Wachstumsziele erreicht werden, können sich durchaus sehen lassen. Im Gegensatz dazu steht die aktuelle Entwicklung der Bilanz, die unserer Ansicht nach, alles andere als positiv zu werten ist. Einerseits braucht das Geschäftsmodell von ASML höhere Investitionsausgaben, andererseits stellt sich die Frage wie lange man solche Ausgaben machen kann, sollten sie weiterhin auf Kosten des Eigenkapitals stattfinden. Sollte diesem Prozess nicht bald etwas entgegengesetzt werden, könnten sich damit bald tatsächlich Probleme anbahnen. Erwähnenswert ist dazu ebenfalls noch der massive Ausbau des Aktienrückkaufprogramms, auf mehr als das 8-fache Volumen. Hier stellt sich die Frage: Warum geht ASML diesen Schritt ohne eine, zu diesem Zeitpunkt sichtbare, Korrektur gepaart mit einem sich bereits eintrübenden Bilanzbild?

Ich (Christian) habe ASML bereits im Depot und werde meine Augen auch für weitere günstige Nachkäufe offen halten.

Meine erwartete Rendite liegt hier bei etwa 9 bis 9,50 % p. a.

Die Investmentampel stelle ich auf Grün, allerdings mit einer Tendenz zu Gelb, da natürlich die Bilanz das Gesamtbild etwas eintrübt. Dennoch ist die Verschuldungsquote noch absolut im Rahmen weswegen ich dies Stand jetzt noch nicht als extrem dramatisch einstufe.

Die genaue Berechnung kann der Exceltabelle (DNP-Modell) durch einen Klick entnommen werden.

6. Technische Ansicht

Charttechnische Trendeinordnung

Übersicht

Langfristig

Langfristig kann ASML mit einem dynamischen Aufwärtstrend überzeugen, welcher (im Verhältnis zu den Trendbewegungen) nur eher kurze Korrekturen durchläuft. Die derzeitige Abwärtsphase ist gesund und ein Trendbruch noch weit entfernt.

Mittelfristig

Mittelfristig zeigt sich die Korrektur des langfristigen Trends als Abwärtstrend und diese Struktur wird erst über dem Hoch bei 580,50 EUR neutralisiert.

Kurzfristig

Kurzfristig startete vor kurzem eine enorm starke Aufwärtsbewegung, welche zum Bruch des kurzfristigen Abwärtstrends führte. Eine wirklich eindeutige neue Aufwärtsstruktur konnte allerdings auch noch nicht ausgebildet werden, weshalb die Lage eher als neutral einzuordnen ist.

Aussicht

Der Beginn der starken Aufwärtsbewegung vor wenigen Wochen lag genau in der wichtigsten Unterstützungszone der ASML-Aktie. Ein tieferes Abrutschen der Kurse wäre im Sinne des langfristigen Aufwärtstrends zwar vertretbar, aber würde diesen schwächen. Im Optimalfall leitet die Aktie eine kurzfristige Korrektur ein, um anschließend auf neue Hochs zu steigen und einen neuen Aufwärtstrend zu etablieren. Ein solcher potenzieller neuer Trend müsste sich dann mit der Zeit durchsetzen.

Technisches Wir Lieben Aktien-Rating

Im technischen Wir Lieben Aktien-Rating erreicht ASML 9 von 10 Punkte. Grundsätzlich gibt es bei der Aktie aus technischer Sicht nichts zu kritisieren, allerdings sorgen zwei Widerstände (mit Volumenakkumulationen) für einen Punktabzug.

Marktsymmetrie

Die aktuelle Korrektur liegt über dem historischen Durchschnitt und ist nur mit der Abwärtsphase aus den Jahren 2007/2008 vergleichbar. Nichtsdestotrotz sollte auch berücksichtigt werden, dass die vorherige Aufwärtstrendbewegung ebenfalls erheblich größer und dynamischer war als vergangene Aufwärtsbewegungen. Dies wird aber bei der Betrachtung des Rainbow-Charts noch offensichtlicher.

Im Rainbow-Chart ist ersichtlich, dass der Bereich der gelben EMAs normalerweise nur knapp in den Korrekturen angelaufen wird. In diesem Fall ist die Abwärtsphase (auch unter Berücksichtigung der Trendgeschwindigkeit) zwar etwas länger, aber noch durchaus vertretbar.

7. Fazit

„The most important tech company you’ve never heard of“. Diese Aussage trifft ASML über sich selbst. Und angesichts der elementaren Rolle, welche die Lithografie-Systeme des niederländischen Unternehmens in der Wertschöpfungskette von Halbleiterprodukten spielen, kann man wohl kaum widersprechen. Als Schaufelverkäufer dieser Industrie wird auch ASML von langfristigen Wachstumstreibern und Megatrends profitieren, welche dafür sorgen könnten, dass sich die Anzahl vernetzter elektronischer Geräte bis 2030 von 40 Mrd. auf 350 Mrd. fast verneunfacht. Das Management des Unternehmens hält es daher für möglich, zwischen 2020 und 2030 eine durchschnittliche Umsatzwachstumsrate von ca. 11 % realisieren zu können.

Wie beschrieben, steht die Investmentampel auf Grün, mit einer Renditeerwartung von rund 9 bis 9,50 % pro Jahr.  

Technisch ist ASML langfristig in einem dynamischen Aufwärtstrend, welcher derzeit in einem großen, aber noch angemessenen Ausmaß korrigiert. Sollte die Aktie sich nun nachhaltig stabilisieren, keine neuen Tiefs mehr ausbilden und einen neuen Aufwärtstrend etablieren, dann könnte das eine gute Einstiegsgelegenheit darstellen, sofern man die Aktie haben möchte.

Autoren dieser Analyse 

Christian Lämmle
Christian Lämmle

"Markets are never wrong, only opinions are."
- Jesse Livermore

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Transparenzhinweis und Haftungsausschluss:

Die Autoren haben diesen Beitrag nach bestem Wissen und Gewissen erstellt, können die Richtigkeit der angegebenen Informationen und Daten aber nicht garantieren. Es findet keinerlei Anlageberatung durch “Wir Lieben Aktien”, oder durch einen für “Wir Lieben Aktien” tätigen Autor statt. Dieser Beitrag soll eine journalistische Publikation darstellen und dient ausschließlich Informationszwecken. Die Informationen stellen keine Aufforderung zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren dar. Börsengeschäfte sind mit erheblichen Risiken verbunden. Wer an den Finanz- und Rohstoffmärkten handelt, muss sich zunächst selbstständig mit den Risiken vertraut machen. Der Kunde handelt immer auf eigenes Risiko und eigene Gefahr. “Wir Lieben Aktien” und die für uns tätigen Autoren übernehmen keine Verantwortung für jegliche Konsequenzen und Verluste, die durch Verwendung unserer Informationen entstehen. Es kann zu Interessenkonflikten kommen, durch Käufe und einen darauffolgenden Profit durch eine positive Kursentwicklung von in Artikeln erwähnten Aktien. 

Mehr Infos unter: https://wir-lieben-aktien.de/haftungsausschluss/

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